2019年1月5日星期六

2018年第四季總結

I. 組合回報


跟2018年第四季比:
組合回報: -25.77% (用simple Dietz method計,因為懶得用modified Dietz method)
SPY回報: -14.29%

跟2017年第四季比:
組合回報: -31.06%
SPY回報: -5.38%

槓杆:1.98x
XIN不能上槓杆,除去XIN的話槓杆是2.38x

II. 2018年第四季市場回顧



第四季沒有甚麼新的重大事件, 主要還是中美貿易沒談攏,美國聯儲繼續加息,加了一個美國政府財政預算案沒談妥要關門。較大的事件算是華為CFO孟晚舟因詐騙銀行去跟伊朗做交易,給加拿大替美國拘捕了她,然後中國強行把事件政治化再流氓式報復抓了兩個加拿大人,之後中國人民跟着起哄...

今季的股市終於撐不住加息,加上市場對一些大型科技股如Apple, Google和Facebook的前景憂累,估值給殺下來。個人認為, 現在大部份公司仍然有盈收和盈利增長,今季股市的下跌只是調整,並不是熊市要來臨。

確實,全球資産近幾年因息口低而升值,對全球經濟有正面影響, 當資産值因息口升而有所降低時,對經濟會有相反的效果,不過只要消費者繼續肯消費,公司對前景依然樂觀,經濟並不會衰退,股市的價格只會是暫時性的下降, 很快就會反彈。

III. 2018年第四季投資回顧概述和未來展望


組合10大持股本季變化:



今季組合大跌,錄得負回報25.77%,這就是槓杆的後果。組合重倉在大型科技股如GOOG和FB,受到關於Ads Targeting同用戶資料的各種壞消息,股價插水。蘋果不再公佈iPhone, iPad同Mac的數字,令市場擔憂Apple的錢途,更令一眾科技股沒運行。

FB今季公佈的第三季業績其實不錯的,盈收增加33%,用戶沒有預期的減少。不過,今季發生了用戶資料泄漏事件,又加上一些質疑Facebook盈利模式和社交網絡的文章,令投資人對CEO Mark Zuckerburg同COO Sheryl Sandberg產生懷疑。

我認為,社交網絡是現代人無法擺脫的雙刄劍。可以八卦別人的生活,但要以自身的八卦事和時間來交換,也增加了自身給別人誤導的風險。這其實和社交網絡出現前的人與人之間的互動差不了太多,只不過是更有「效率」,規模更大,好處與壞處也被給予放大,偏頗任何一方的文章都隨時可以寫出來,針對Facebook的文章特別多是因為Facebook是社交網絡的大哥,正所謂槍打出頭鳥,強者自然要承受更多。看看沒有Facebook的中國,一樣有微信,一樣有fake news,再加種金黨,一樣有令人消耗時間的八卦串流。社交網絡不會終結,Facebook的大哥地位(Facebook + Messenger + Instagram + Whatsapp)暫時也沒有別的公司可以取替。不過人們容易給人誤導,也有跟風的習慣,短期內那些針對Facebook的文章可能會帶起一股去社交網絡的熱潮,Facebook的用戶數在短期內可能會受少少壞影響,但長遠的投資價值仍然在。

Google最近兩季有一堆員工問題,如高管的性醜聞、Maven、Dragonfly,令外界和公司內部也質疑這間"don't do evil"公司的執行力。政治方面,Google也受到了美國國會和其他國家一些無理的要求,Google處處受到制肘,短期內發揮不了,中期就要看CEO Sundar Pichai的領導能力了。

BABA同JD股價大跌主要是中美貿易戰的問題吧,沒甚麼好說的,中美終會談攏,等雨過天清就可以了。JD的CEO性侵一案終結,但股價的反彈低於我的預期,應該是因為一些conditioned reflex,低股價引來一班人去落并下石,放大了公司沒有利潤的問題。確實,京東的增長令人失望,競爭對手在物流和用戶體驗上也趕上了京東,令京東的護城河給削弱了。不過,京東在商家的物流方面仍然拋離對手,相信中國電商可以容得下三家以上的的話,京東一定會是其中一家。CEO劉強東在做丈夫方面算是不合格,但執行力和魄力是令人敬佩的。

CBL這敗家仔在之前談談失敗之作 - CBL Properties (CBL)已經談過,總結是:買入是個錯誤,但現在賣就一錯再錯。第三季NOI的負增長沒有我預期的減少,逆轉乾坤的跡象也不明顯。第四季財報有兩個重點,第一是再融資那$2 billion的credit line + unsecured loans,如果融資息不太高,年期超過其他unsecured loans,例如可以延期到2024年,對債價和股價也會有承托。第二是NOI負增長,如果壓到3%以下則反彈可期,2.5%以下就是大好。

XIN做得算是不錯的,盈收盈利都雙位數增長,高派息,有股票和債劵的回購。不過令我不安的是,它過於進取,債務偏高,某些債劵年息高達15%以上。對這只股票我現在是十五十六,一方面價值還沒回歸,另一方面房地產週期向下的可能性在近來大增,高槓杆的XIN風險不小。無論如何,第四季的財報會非常耀眼,有任何動作都等財報後再算。

在近一年,我越來越偏重forever investing的投資法,長線投資增長股。之前我的目標是每年穩穩陣陣回報10%的股票,但我認為把目標增加到15%也有一些股票可以做到,所以沒必要持有一些預期回報較低的股票。由於時機選擇不好,今年成長股下調得比大市厲害,加上錯買了CBL這敗家仔,所以組合成績差。不過我相信,對Google、Facebook、Alibaba和JD的判斷沒有大錯,股價很快就會反彈。

今季的投資動作反映了這種投資的偏好,把SPG, ALLY, LADR和IRM賣掉,也減持了STOR和KIM,一小部份資金用來應付今季一些私人支出,其他主要用來買入多些BABA。賣掉EBIX是因為花時間看了它幾年的財報後發覺不太靠譜,疑點太多,所以趁有些盈利放掉。

IV. 2018年第四季的個股持倉變化和短評


以下的個股佔比是對總資產淨值的比率,因為我用了槓杆,所以佔比總和是198%。佔比後面括弧裡面的加減符號代表今個季度加了或是減了倉。


GOOG 53.27% -> 64.60%
強大護城河:economies of scale, patents, brand, network effect, high switching cost
執行能力有點差,所以失敗的products不少,但那些可以算是研發的一部分,沒損及整體盈利能力。

XIN 24.53% -> 28.93%
中國房產股,沒甚麼護城河。看中的是它中規中矩的表現,行業本身比較簡單,P/B不到0.4,我的保守估計是可以去到P/B 0.8,所以現價算超值。股價比較波動,不過有股息,有低價時回購的䇿略,算是一支可以慢慢等它價值回歸的好股。2017/06/26時有機構出詳細分析報告(english)

BABA 12.91% -> 19.70% (+)
強勁護城河,而護城河因為不斷投資其他公司而加強。隨著中國online shopping的繼續增長,可以長期持有,股票屬於一般風險,高回報。

NRZ 16.44% -> 18.66%
專門投資mortgage servicing rights同servicer advance的mortgage REIT. 聰明的管理層,加息週期,和穩定的房價令NRZ風山水起,相信未來兩年會繼續是好股,每年11+%以上股息。由於是external management,管理層和股東會有少少conflict of interest,但暫時看不到大問題。NRZ算是頗新的公司,未經過房產下跌週期,對管理層的判斷力要求頗高,所以未必會長期持有。詳細分析

NRZ再難以好價找新的MSR去投資,要轉移向消費者貸款投資。我對NRZ的新業務抱有懷疑,未來有機會再減持。

KIM 16.81% -> 17.48% (-)
持有美國多個shopping centers的REIT。那些shopping centers租客主要是關於民生的商業如超市、髮廊、銀行、美容、食肆,等等。因為大家怕了Amazon,這間REIT的股價也受到波及。

CBL 16.86% -> 12.23%(+)
次一等購物商場的業主。市場對美國零售市場很悲觀,但我覺得因為供應少,而實體商店會是轉形而不是消失,公司在派息後有大概40% owner earnings用來再投資公司。CEO在公司超過十年,老爸是founder,公司有高派息,不過債務偏高,是高風險但不穩定性較高的股票,期待慢慢收息等價值回歸。近期分析


JD 8.60% -> 10.92%(+)
抄了Amazon的生意模式,用更強的執行力令阿里爸爸也受壓,高風險高回報。

近來公司增長比同行差,暫時不再增持。

STOR 13.77% -> 9.68% (-)
獨立商戶的triple-net lease REIT。它的其中一個特色是很著重租戶的財務,有絕大部份商戶的財務資料來減低風險。管理層有多年經驗,作風保守,對各行業的商戶分散,對公司的業績披露和業績算是相當透明,有少少護城河。Howard Marks的Oaktree Capital是這股的其中一間founding institution,相信現在因為股價對Marks不是特別吸引,所以已經沒有持有股票。巴郡在2017年入股了接近10%,可見管理層受到巴菲特的認同。

因為加息週期,STOR近來的股價也開始高估,所以會繼續考慮減持。

CBL 債 4.11% -> 5.73%
9% 的effective yield吸引

FB 3.61% -> 4.74% (+)
超級社交護城河,公司culture強勁,現價是高風險高回報。

在季報後大跌時,我覺得估值吸引,加了相當的倉位。我相信FB仍然是投放廣告的首選。

KMI 1.38% -> 1.66%
Kinder Morgan (KMI) 這支midstream能源股在最近兩年大跌,主要是由於之前在capital allocation上的失誤,致使債務太多,分發的股息太多,不夠自由現金流。不過,公司業務有sticky customers,本身規模和經驗造就了少少護城河,在業務上的現金流其實很穩定,加上insiders持股多,CEO年薪$1,預計2020年自由現金流$2和股息$1.25

OZK 0.92% -> 1.34% (+)
偏重投資construction loans和靠大量M&A來壯大的銀行,執行能力非常好,不過沒有甚麼護城河。高風險高回報的股票。

MDB 0.71% -> 0.98%
MongoDB的產品就是Mongo DB,一個document store的數據庫。這個數據庫比較特別,易上手,很developer-friendly,本身容易scale,在各種數據庫上排名第五。MongoDB因為持有Mongo DB這個產品的控制權,在Mongo DB上開始慢慢建立各種管理和支持的軟件,可以看成是一間迷你版Oracle。現今很多公司逐漸推行用雲端來運行後端軟件,傳統的數據庫公司如Oracle和IBM (DB2)慢慢衰落,但MongoDB和各大雲端公司如AWS, Google Cloud, Microsoft Azure, 建立良好關係,產品配合infrastructure as a service (IAAS) 這個趨勢,所以未來還有大把作為。在財務上,公司在銷售上大量投資,所以雖然gross margin 70%,淨利潤卻是負50-60%。隨着營收每年50%的急速增長,我相信公司在三至五年後可以達到正利潤,十年後利潤可以有營收的10%以上。

UBNT 0.47% -> 0.65%
朋友介紹,看了看財務靠譜,成長高,觀察倉。

BRK 0.42% -> 0.55%
沒甚麼好介紹的巴郡,超低風險,不過預計回報只是一般,因為巴菲特近來做的投資都不是執便宜貨的例子,保險業的競爭也有點大。

EPR 0.33% -> 0.43%
專注娛樂和教育的niche Triple-net REIT,內增長在近幾年比其他triple-net好。

SPG 0.86% -> 0%
Simon Property Group (SPG)是全球最大的REIT。在眾多Mall REIT之中擁有較高質素物業的一支,擁有的都是Class A malls和outlet,還持有一些美國之外的REIT股份。公司的NOI增長在同行差不多算最高,公司的體量大,有多年經驗,所以有少少護城河。管理層的家族是founders,有遠見,令公司的每股FFO增長每年超過5%,接近10%,加上債務低,身為REIT所以有相當派息,是可以長期持有的好股。

SPG的價位對應為cap rate約5.5%,在加息週期下不樂觀,加上管理層表示再投資的機會不多,未來的現金流只會用於加大派息,現價股息4.6%,不算吸引,賣掉。

EBIX 0.69% -> 0%
主要為保險行業提供CRM, data和admin方面的軟件。我對它的業務理解不算很深,只知道它屬於掌握客戶的business process,客戶忠誠度高99%,有點護城河。

財報不太靠譜,放棄持有。

ALLY 0.68% -> 0%
最大的純網上銀行,省掉分店的費用,給予存款數一數二高的利息,不收費的服務也比較多,如ATM的fee reimbursement等等。缺點是沒有門市,比較難以用合理價格得到優質的貸款,現在主要是靠汽車貸款,算是在貸款中風險比較高一點。

預期回報不太高,賣掉。

LADR 0.33% -> 0%
mREITs之中屬於管理層跟股東利益沖突較少。公司很注重風險,槓桿不太高,加息的話賺錢更多,低風險一般回報。

預期回報不太高,賣掉。

IRM 0.25% -> 0%
IRM身在record management這個niche market,競爭少,有口啤,所以業務穩定。

由於一大部份業務會慢慢衰退,預期回報不太高,賣掉。

3 則留言:

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  2. Any interest in SG reits like mapletree reit, parkway life reit, capitaland reits

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    1. 就應付美股和港股已經沒時間了,所以暫時不會考慮其他地方上市的股票。

      就現時來說,我還是把時間花在工作上回報會較,希望未來這個情況可以逆轉 :)

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