2022年4月6日星期三

2022年第一季總結

 I. 組合回報

跟2021年第四季比:

組合回報: -20.02% (用simple Dietz method計,因為懶得用modified Dietz method)

SPY回報:  -4.62%


槓杆:1.58 (股票市值 / Net Asset Value,數字未必充份反應組合中沽的put/call options)

II. 2022年第一季市場回顧


俄烏戰爭

今季最大事件莫過於俄羅斯攻打烏克蘭。西方因疫情積弱、美國在Trump時跟歐盟和北約的關係疏離而拜登剛在修補、歐洲對俄能源的倚賴、烏克籣的總統澤連斯基經驗尚淺而且以前是個喜劇演員、普京的年紀也不少,對於普京來說,逼使烏克蘭解除武裝確實係now or never。


拜登在一月已經透露普京的野心,但大家不相信,而既然情報洩露了,照道理普京應該押後計劃,不過他意志堅決,二月尾開始攻打烏克籣


普京低估了這次軍事行動的難度:

  • 俄軍戰力不如大家想像中厲害,偵察能力差

  • 烏克蘭有美國情報,如有神助

  • 烏克蘭人奮力抵抗,士氣高昂

  • 美國和歐洲連成一線助止普京,德國為首的歐洲不惜能源價上升地制裁俄羅斯


俄羅斯的底氣是中國,有這個最大出口國支持,可以化解一定制裁力度,不過科技方面基本上是要一夜回到解放前。中國也「不辱使命」,指鹿為馬,說一切都是美國自導自演的把戲,都是美國錯,俄羅斯是受害者,世人都是棋子。中國一方面挺俄,一方面暗地裡也配合西方以免自己同被制裁(也看),西方也確實對中國無可奈何。


普京和俄羅斯最後的結局有幾樣,經濟倒退幾十年是一定的(看),美俄交惡,俄羅斯有一定機率變做三、四線國家。雖然盧布和一些公司股票和債劵有些投資機會,但風險太高,而且普京和俄羅斯這次確實太邪惡,破壞大國和小國之間的信賴,以致一些歷史上的中立國(通常是怕被打的小國)如瑞士、芬蘭、新加坡也紛紛䜋責俄羅斯,勸大家還是不要試圖賺這些錢。


戰事方面,俄羅斯已經出現敗勢,甚麼改變策略離開基輔,都是俄羅斯是戰敗的前奏。希望戰爭早些結束,減低烏克籣的偒亡。

新冠疫情

季初是omicron變種成為各國面對疫情都相當艱難,中國的西安天津雙繼封城,香港疫情在二、三月漸趨嚴重,超英趕美,深圳停廠。美國其實也不好過,年初時日增一度破百萬,人員感染致城市重要運作的人手不足(還有)。


但在季尾的時候,英美疫情快速減緩,大公司預計第二季可以重回辦公室,口罩令除消,一些地方甚至解除所有疫情有闗的限制,相信和全體免疫有闗。另一邊箱,中國因之情抗疫太成功,所以omicron感染力太強打中國一個措手不及。所幸的是,omicron殺傷力低。

中概股回春

中概股在2021年被中國政府搞到雞毛鴨血,在年初,反壟斷處罰還一直有(還有),但隨着受影響公司倒閉和裁員(還有),加上抗疫對經濟的影響,政府開始減息,政策改為支持私人公司


中概股在2022年初一度尋底,美國sec警告會除牌一些中概公司, 列出official名單,摩根大通甚至說中概股uninvestable。但隨後中國證監開始放鬆口徑允許美國檢視中概公司的審計底稿(還有),中概股在季尾反彈,大行也變臉唱好中概股

美國通脹和聯儲加息

聯儲在三年以來第一次加息0.25%到0.25%-0.5%,預計今年會加六次。聯儲的底氣在於美國強勁的2021年GDP反彈6.9%通脹壓力(中文)。


但加息開始令美股跌、貸息增加樓市交投開始降低,加上俄烏戰爭讓油價大升,影響經濟,我始終認為加息的步伐會比大家預料中慢,美國仍然會在低息(< 1.25%)維持一段長時間。

美國科技股大跌


美國科技股今季跌得相當慘,outlook有些差池就暴跌,例如PaypalFacebook。很多疫情紅利消息,一些Ark明星股跌個50%是基本。

III. 2022年第一季投資回顧概述和未來展望


本季組合主要持股表現:



*BABA正股雖少,但short puts應該會在第二季assign,到時會佔20%以上淨資產。


中概股和美國科技股在今季的慘跌令組合慘不忍睹,跌20%。幸運的是,中國政府的監管已經接近尾聲,中國證監開始助力中概股,隨着delist風險減低,相信很快會有個小陽春。


至於美國科技股,priced in了不少加息,但疫情紅利減退令outlook讓人失望,希望在一些expectation降低後,可以重回升軌。


由於一月的美國科技股大跌,給assign了一堆short puts:

  • $35的DLO

  • $40的BEKE

  • $200的BABA

  • $180的BNTX

  • $220的CRWD

  • $60的FUTU

  • $10和$7.5的LTCH

  • $12.5的MQ

  • $120的NVAX

  • $17.5和$15的PLTR

  • $195的PYPL

  • $60的$47的TWTR

  • $120和$150的UPST


加上俄烏戰爭caught me by surprise,我在三月賣了一些股票減磅,雖然在中概和美國科技股反彈後馬上買回,但還是漏了VIRT, $33賣掉,賺了15%,不過它之後一直升到$38,可惜。


在季尾買了一點STOR,看看能不能賺點安全錢。



現時的策略是賣逺calls,賣少量short puts賺些現金,再趁機套現短線交易的股票來減槓桿。


持股方面BAT盡量不減持,但中國政府令我太失望,武統機會增加,未來不會對中概股抱太大希望。當然,本身沒有多少dry powder,不會有甚麼增持的動作。在六月時我的$200 BABA short puts到期被assign, 現在的1.58x槓杆有點危險,但我相信美國科技股和中概會在第二季繼續反彈,槓杆應該不會升得太多。

IV. 2022年第一季的個股持倉短評


加減符號代表今個季度加了或是減了倉。


9988/BABA (Alibaba) (+)

強勁護城河,而護城河因為不斷投資其他公司而加強。隨著中國online shopping的繼續增長,可以長期持有,股票屬於一般風險,高回報。(最新估值)


中國政府對阿里積極地監管,影響了業務的發展。簡單來說,阿里涉足太廣,被迫拆骨和拆牆。即使如此,靠電商、實體零售、本地服務、阿里雲、AI等科研(如晶片),阿里仍然是一間好公司。


今季$200 short puts assign了一些正股。



BIDU (-)

在中國,搜索、地圖、翻譯、雲盤都是第一,智能音箱數一數二、自動駕駛更是領頭羊,市值不足$100 billion USD,因為單有技術,執行能力差,市場不賣脹。我認為它的自動駕駛系統已經跟貼Waymo,在中國應該是無人能及,公司的人工智能技術國內數一數二,單是自動駕駛這一部份已經值$30-$100 billion,現價option value高。


平均成本$250左右。


今季$160減持一點來減槓桿。


PDD


中國政府的嚴厲讓投資人不敢碰中國科技股。倚靠投資人賣帳來維持股價的拼多多,事業未必夠資金可以擴張,加上中國政府對拼多多的燒錢營銷手法有意見,拼多多還有甚麼法寶可以施展出來,我實在難以樂觀。(之前的詳細分析)



TWTR (+)

很多出名的公眾人物如Elon Musk, Donald Trump,一些政治和投資大V,各行各業的人才,都在Twitter上分享自己想法,很多公司也會用Twitter來發佈消息,和用戶交流,所以Twitter的potential非常高,要看執行怎樣了。


今季在$47和$60因short puts assign而加倉


TUYA

IoT平台公司,有少少像Shopify在電商的定位,幫一些沒有自己IoT infra的公司去做IoT產品的軟件支持。產品依附在雲公司上,如AWS, Google Cloud,所以利潤一般般,苦逼生意。風險是雲公司的vertical integration,或大客戶自己做IoT infra不用付費給Tuya,所以Tuya價格一定要保持competitve,還要想一些創造network effect的方法去保持競爭優勢。另一方面,產品要有夠彈性支持客戶獨特的需求。


ARLO

由Netgear分拆出來,智能保安產品公司,其中DIY攝像頭的產品最受歡迎,功能較齊全,評價高,雖然保安DIY產品市場份額由2017年的31%跌到2019年的26%,但這個市場的不斷擴張,人們對家中保安的意識越來越高,Arlo相信會保持高增長,越來越賺錢。


第四季subscribers持續健康增長。


BRK

沒甚麼好介紹的巴郡,超低風險,不過預計回報只是一般,因為巴菲特近來做的投資都不是執便宜貨的例子,保險業的競爭也有點大。


700(騰訊)

中國主要社交軟件,互聯網多佈局,強大護城河。我認為它是在中國唯一可以和阿里爸爸抗衡的公司,不過人才和技術方面不及阿里,靠產品的用戶黏性搭夠。


跟阿里一樣,受上頭壓力要拆骨。前景有點看不清。


平均成本$600左右。


3738(阜博)

Content IP (intellectual property)保護的公司,主要是防止影片侵權,幫creators收錢。影片平台如youtube有自己的維權系統,所以我不太清楚第三方在這個niche market的位置。阜博在中國是龍頭,買少少看看,抄功課股。


6608(百融雲創)

跟美國的Upstart (UPST)有點相似的公司,提供大數據解決服務給金融公司,但百融雲比Upstart做得更深入,除了underwite貸款外,還會提供客戶分析做marketing計劃,也有風險監控,所以跟Upstart只做中小銀行不一樣,百融雲的客戶層面更廣,國內四大銀行都是它的客戶。


百融雲營收是Upstart的一半,增長差不多都是在90%左右,跟upstart不同的是暫時還沒盈利,在六月尾時Upstart市值90多億美金,百融雲創是50多億港元,可見折讓很大。百融雲創2021年16億港元盈收,P/S ~ 3,Operating income 8千萬, 可以看到現在市值非常值得買入。


BZUN

Baozun寶尊是幫品牌公司在中國做電商,它主要客戶是大brand如Nike、Microsoft、Samsung、 Philips等等,華為在單飛前也是它的客戶。它的生意模式比Shopify重很多,除了幫客戶製訂電商計劃,還會經營商店、配送、市場推廣、顧客服務等等,基本上就是電子商業版的經銷商。


和寶尊對標的,就是騰訊體系的saas公司:微盟和有贊。寶尊是算是阿里系的公司,阿里持股14%,公司GMV 65%在天貓,其他在京東、拼多多、微商城等等。寶尊出道較早,客戶都是大品牌,所以比其他電商saas公司較高大尚一點,而且持續盈利。


第三季盈利大倒退,主要是因為愛國情緒仍然高脹,而大陸的零售開始有放緩現象。當然,政府對各電商的打壓減抵了電商爭取GMV,管理層預料要到2022下半年才會好轉。


我仍然相信2022年預期盈利每股$2, 每年增長20%左右,現價非常便宜。


VICI

賭場REIT,租客主要是Caesar Palace和快將要併入的MGM。美國疫情看似嚴重,但Las Vegas所在的Nevada在covid控制方面比較寛鬆,賭場一直開門做生意,近一兩季隨着疫苖的普及,美國人在境內的旅遊復甦,Las Vegas的traffic也回復得七七八八。Vici的occupancy一直是100%,租金收入沒停過,也沒下跌。


賭場的租約都是triple-net形式,比起一般零售的triple-net REITs, 賭場REITs有更長的租約,更高的租金回報率,更高的rent coverage,和更高的利潤率(主要是項目較大,經營的支出以%來計就較低)。


2021 FFO $1.82,按年升11%,P/FFO = $28.5/1.82 ~ 15.7,5.05% dividend yield,按年股息升9%。預計可以保持增長7%以上,現價不貴。


HNST

The Honest Company由celebrity Jessica Alba創辦,主打安全和eco-friendly產品,開始是消毒濕巾和嬰孩紙尿布,之後申展到太陽油和美容產品。


因為是比較幼嫩的公司,增長比較不穩定。田為美國疫情已經不再嚴重,消毒方面的產品銷售差,而新的產品有一段ramp up期,所以股價插水。P/S 1.3x左右,由於公司沒有盈利,不太清楚它夠不夠便宜,但肯定不貴,


KMI

之前一些能源公司因新冠減少了capex,加上西方國家擁抱不穩定的新能源,以致靠傳統能源供應不夠應付新冠後經濟回復的能源需求。KMI是投資美國能源的一只安全性高的股票,因為pipelines生意有如toll road,對能源價格沒有直接關係,而能源的用量浮動不大,且傾向上升。


今季俄烏戰爭,使歐洲減少向俄國購入天然氣,未來會向美國買更多LNG (liquid natural gas),而KMI因很多輸送LNG的pipelines和terminals,自然得益。股價的升幅反映了一部份的利好預期,但還有一些上漲空間。


PYPL (+)

Payments公司在通脹下應該可以有免費的增長,新冠後的經濟復甦應該會使通脹在較高水平徘徊,所以暫時打算繼續持有。2030年預計EPS $26, P/E 20的話股價到$520不難。順帶一提,Paypal的Venmo跟Amazon的Partnership有想像空間,在payments公司熊市過後paypal有機會因龍頭地位而回升得較早。


PINS

本來想摶Pinterest被Paypal收購賺快錢,但收購沒成,做了接盤俠。Pinterest本身市值大概P/S = 10,不貴,而且有一個特別的social network niche,在order value的轉換上甚至比facebook高,有cash有cash flow有earnings,風險是MAU增長乏力,US的MAU甚至下降。暫時先hold住。


FUTU (+)

富途是我用過訊息最完全的證劵app,雖然trading有關的工能沒IB強大,但成為一般人的首選股票app應該沒有問題。


不過,增長會受中國政府限制國內人仕用富途、老虎等國外證券所影響。第四季營收增長放緩到35%,收入減少,付費用戶增140%到120萬人,用戶增40%到1700萬人,用戶資產流入還是正數。整體來說,這份財報太差,唯一亮點是已購回三億美元的股票,會再買五億。


2021年EPS $2.36,以$40股價來看P/E 17,實在不貴,不過2022年增長明顯放緩,估計營收最多增長個位數,收入增長不明朗,倉位只可以是小小。


平均成本$65。


BKKT

2021年大眾對bitcoin的興趣加速增長,而Bakkt獲得和Mastercard的partnership,有令人想像的空間。風險是economics不確定,可能Bakkt賺的錢並不多。2021年第四季$10入了點貨搏短炒。現在是希望上回$10走人。


DLO (+)

dLocal在payments複雜的南美州繼續大展拳腳。買入DLO和paypal的思維一樣,抗通脹,也乘着全球大家越來越倚賴電子付款的勢頭。


第四季營收增長120%,到76.3 million,雖然高,但2022年增長會放緩到100%以下,甚至80%以下。


2021年EPS $0.25,P/E高,但增長也高,算是高風險高回報股。


今季$35 short put assign後平均成本降到$37。


MQ (+)

Marqeta是主要做Card issuing的公司,例如Doordash給快遞員的red card,Instacard的shopp debit card,Square給商戶的Square Card等等,Affirm、Uber和Brex也是它的客戶。Payment processing的老大是Stripe,但Stripe也是最近兩年才做card issuing,可見Marqeta的獨特之處,在Card issuing上暫時是領頭羊。


第四季營收增長76%,預計2022年第一季增長50%。現價$11.5,P/S低於10,不算貴。


今季$12.5 short put assign後平均成本降到$19。


PLTR (+)

Big data analytics的軟件公司,對象主要是民主國家政府、大型製造業、醫療和金融機構。有傳它的軟件幫助美國擊殺賓拉登。近來幫助政府在covid上的monitoring。其獨特之處在於會派人在客人公司長駐幫助顧客上車,business model令客人的switching cost很高,形成天然護城河。公司十分有性格,是少數支持美國政府的科技公司,所以減少了那些自命清高的矽谷公司的競爭。有一種說法是它和Google在處理私人資料上是一個幣的兩面,Google搜集很多用戶資料但在用的方面非常克制,不會透露用戶私隱,而Palantir則只處理客人自己搜集的「用戶」資料,以幫助客人「處理用戶」。


公司的sales cycle較長,一年以上是閒事,做的都是大deal,相信增長會非常lumpy。



今季因short puts assign而買入。


UPST (+)

用人工智能幫中、小銀行做loan underwriting,標榜可以給銀行放貸給更多客戶,而風險不會增加。成功與否要用時間去証明,但現在確實是找到越來越多的合作銀行。


今季因short puts assign在$120和$150買入,記得上年$100因calls而賣出,即使賺了一堆期權金,仍然揼心。


CRWD (+)

Crowdstrike在雲服務保安中算是龍頭,在幾單美國駭客事件中也可以看到它在調查上的角式。市值$50 billion,2022年營收預計$2.15 billion,雖然增長有50%,但不知增長可不可以保持,只適合輕倉,是只高風險高回報股。


今季short puts在$220給assign。


BNTX (+)

和Pfizer合作mRNA新冠疫苖的公司,算是對沖新冠。


今季給$180 short puts assign。


NVAX (+)

Covovax/Nuvaxovid新冠疫苖公司。比起其實疫苖,Covovax副作用低,功效和mRNA相當,可以加其他flu vaccine一同打,儲存只需一般家用冰箱冷藏的温度,所以是相當有潛質的新冠疫苖,缺點是製造困難。


今季$120給short puts assign,算是和BNTX大包圍新冠疫苖。


STOR (+)

Store Capital Corporation。獨立商戶的triple-net lease REIT。它的其中一個特色是很著重租戶的財務和盈利,有絕大部份商戶的財務資料來減低風險。管理層有多年經驗,作風保守,對各行業的商戶分散,對公司的業績披露和業績算是相當透明,有少少護城河。Howard Marks的Oaktree Capital是這股的其中一間founding institution,但現在沒有持有股票。巴郡在2017年入股了接近10%,可見管理層受到巴菲特的認同。巴菲特2020八月再次加倉保持擁有10%的公司,可見公司一直給巴菲特看好。唯一隱憂是2021年12月公司的superstar CEO辭職,而且不像是in good terms.


股息5%,預計每年5-7%增長,今季$29買入來賺些安全錢。


BEKE (貝殻) (+)

國內房中介平台龍頭,也包含中介龍頭鏈家,所以賺平台服務費,也賺傳統中介的佣金費。最大的創新是顛覆了中介賺錢的模式,把每筆交易的佣金分散了給幾個經紀,增加了經紀的效率和留存。"贝壳的解决方案:挂出真实房源信息,推出ACN合作模式ACN即经纪人合作网络模式。在ACN模式下,房地产交易被分为:房源录入人、房源维护人、房源实勘人、委托备件人、房源钥匙人,这一侧总共分享交易中介费的40%+;客源推荐人、客源成交人、客源合作人、客源首看人、交易/金融顾问,这一侧分享交易中介费的50%。由于把交易流程分为独立不可拆分的十个交付环节,在线记录,每个环节分享一个约定的佣金分配比例,从而发挥每个经纪人的优势,并让经纪人之间的合作成为可能。其中,客源成交人最为关键,获得交易中介费用的30%,各流程节点的分配比例,各地方因地因案例微调。" (source)


2021年,中國政府對房價的調控力度加大,大大影響了尤其二手房的交易量。加上政府嘗試推中政府的免費交易系統,貝殻未來的不確性增加。我認為,淘寶和京東不能成功地為房產交易脫媒,政府的系統更加沒戲。房產買賣交易金額大,資訊難以標準化,中介要靠「人」,貝殻在房地產的角式不會被取替。


貝殻短期來看仍然因房產的調控而增長乏力,估值的不確定性高。


2022年3月14日星期一

家人投資組合 (5)

 入$1000:

  • $100 買 SPY

  • $400 買 MCHI

  • $300 買 FB

  • $100 買 PYPL

  • $100 買 AMZN


想不到俄烏真的爆發戰爭。In hindsight, 普京一心想重拾沙俄帝國,現在趁西方因疫情積弱,歐洲對俄能源的倚賴,普京的年紀也不少,確實係now or never。


中國因政治而偏袒俄方,顚倒事非黑白,硬把俄羅斯說成是被西方國家逼害的受害者,"被逼"發動戰爭,令人心寒。雖然有少少不想再投資中國,但那些中國公司如阿里巴巴、騰訊確實是個人十分喜愛的公司,在價值嚴重低估下,繼續投資。


這個投資組合沒有槓桿,所以十分適合越低越買,今次加倉繼續是近半年來跌到懷疑人生的MCHI和一堆美國大科技股。

Portfolio

Transactions

個股短評


以下股票代號後加號代表在上一次更新以後加了倉。


SPY (+)


巴菲特建議大部份人都應該買S&P 500 Index fund, 它遺產有90%也會這樣處理,所以我跟。計劃每次入錢也會買少少。


MCHI (+)


中國科技股ETF, 重倉Tencent和Alibaba,合我心意。計劃每次入錢也會買少少。


FB (+)


全球MAU 2.8 billion以上,最大social network,總有人用Facebook/Whatsapp/Instagram. 2022 EPS $12.93 P/E 17.4,護城河給Tiktok弱化了是一大隱憂,但Tiktok不是熟人間之分享,而是youtube的另外一種模式,所以Facebook在social network上仍然是一哥,縱使time spent減少。Analysts大幅減少了EPS和revenue增長預期,只有大概10%,現價不算便宜,但以我判斷facebook在VR上的佈局,Facebook dating和Facebook shops的option value, Facebook Pay和Messenger的變現potential,Instagram展現自我的獨特地位,ads infra上的改善以彌保apple App Tracking Transparency的問題,Facebook應該可以重振雄風,長遠來說15-20% growth應該沒有問題。


BRK.B


偶像巴菲特公司,只要不太貴的話都會入貨支持一下。現在大概P/B 1.3-1.4, 可以接受。


AMZN (+)


中國以外e-commerce最大;物流一流;雲計算第一;Prime會員超值;智能設備雖然不齊全,但全部都是爆款;最大的ebook market兼有最暢銷的ebook reader: Kindle; Ads的生意急速增長。在網上醫藥市場有潛力。基本上,在所有技術含量不高而和提升生活有關的領域都有潛力,誰的profit margin高它就挑戰誰,屈機的公司。缺點是現價偏貴, P/OCF ~ 30, P/op inc. > 60, 年增長15-20%。


PYPL (+)


Analysts 預期Paypal 2022 EPS $4.68, 而且會每年超過20%增長一段很長的時間,P/E 26實在便宜。Paypal護城河沒有變,有多個catalysts: 和amazon的partnership、BNPL、Venmo、shopping super app,市場只是擔心增長,所以現價十分抵買。


OPK


開戶送的,我不知它幹甚麼。