2021年第四季總結

 I. 組合回報

跟2021年第三季比：

組合回報: -20.16% (用simple Dietz method計，因為懶得用modified Dietz method)

SPY回報: 11.06%

跟2020年第四季比：

組合回報: -53.77% (用simple Dietz method計，因為懶得用modified Dietz method)

SPY回報: 28.60%

槓杆：1.05 (股票市值 / Net Asset Value，數字未必充份反應組合中沽的put/call options)

II. 2021年第四季市場回顧

新冠疫情

新冠主要variant由Delta變成Omicron，感染力更高(還有這)引致各國新冠新增創新高，日本和其他國家紛紛鎖國(還有這)，不敢共存，美國股市急速向下。但good news是殺傷力比較低(還有這、這、這)。藥廠Pfizer一邊出有效的新冠治療藥物，一邊增加接種的針數以應付omicron的突破能力。美國新增創記錄，但逆勢減少隔離需求，是聰明還是自殺？

大科技公司比較謹慎，例如蘋果本來二月return to office, 但決定推到TBD，可以看出work from home在2022頭半年仍會是常態。

中國雖然疫苖接種率高，但不敢試其存，double down清零 (還有這)。隨着新冠的感染力增強而令清零困難，但中了後症狀輕微如傷風感冒，就算在冬奧前中國不減防疫政策，在冬奧後至少應該會放棄清零。

中國文革式打擊私人企業

中國政府繼續文革式妖魔化私人公司，科技大頭如阿里、騰訊、字節，紛紛跪下。被拆骨(1, 2)不止，打擊後，還要被抽水，不定時地抽。滴滴被逼退市，多間中小型公司也難免受罰，甚至倒閉(一、二、三)。

一些跟走資有關的公司如富途和澳門賭業在今季成為目標。內房由恒大引爆，但世茂、花樣同樣走向爆雷之路，而房產稅的落實應該會整個行業釘上蓋。這盤大棋，中國玩不玩得起？

正在投資人紛紛撤離之際，中國不但有通脹的內憂，還有美國政府的「助攻」，中國會不會玩大了而不自知？

美國通脹

由於美國在派錢上給力，而工人因新冠還沒走回崗位，demand up, supply down，通脹自然來(一、二、三、四)。面對通脹，美國的聯儲自然覺得是fiscal policy的任務，加息減債。美國的growth stocks大跌自然是意料之內，不過我估計它們應該很快會recover，畢竟，Fed對加息有多認真，可以加多少，還是未知數。以Fed一向對股市友好的政策，我認為這次加息減債力度會很快㵴低。2022年可能減三次息，但之後仍然會在低息(< 1.25%)維持一段長時間

III. 2021年第四季投資回顧概述和未來展望

本季組合主要持股表現：

*我雖然清了BABA正股，但short puts應該會在半年內assign我大概佔20%淨資產的股份。

正如之前所說，組合對中概尤其BAT重倉，加上槓杆，引致淨資產大跌一半，如同中國科技股ETF KWEB在2021年跌53.81%。

淨資產大跌，只好減磅，最痛心是$132全清阿里巴巴正股，虧43%。當然，佔組合較細的貝殻找房和拼多多上虧超過40%也非常痛。唯一及時$82.5賣出的JD賺26%，救不了組合。

因為美國通脹的到來，我先以低風險的KMI開局，再買一些payments公司如Paypal, MQ, DLO打算捲土重來，不過加息對科技股的打擊比我想像中厲害，很快已浮虧20%以上。

我對自己的選股能力越來越失去信心，在拿後備資金(佔淨資產9%)救亡的時候，那種承認失敗的感覺，就如項羽在烏江。沒有自刎，是我唯一的勝利。我對BAT仍然喜愛，不過在政策面我錯估得很離譜。繼續持有不知是對是錯，但一動不如一靜，反正我也沒信心找到可以代替它們的標的。

槓杆降到1.05，但如果接收手持的short puts(BABA, PDD, BEKE, FUTU, LTCH, etc)，相信會升到1.4x左右。

IV. 2021年第四季的個股持倉短評

加減符號代表今個季度加了或是減了倉。

9988/BABA (Alibaba) (-)

強勁護城河，而護城河因為不斷投資其他公司而加強。隨著中國online shopping的繼續增長，可以長期持有，股票屬於一般風險，高回報。(最新估值)

中國政府不放過阿里，阿里雲跟網信關係因log4j2受到挫折，手上的傳媒有關的股份也要被迫放棄，簡單來說，阿里涉足太廣，被迫拆骨。即使如此，靠電商、實體零售、本地服務、阿里雲、AI等科研(如晶片)，阿里仍然是一間好公司。

第三季業蹟差，有營收但利潤沒有看頭，未來幾季相信也沒甚麼突破，今季我為了減槓杆，把正股全賣掉，虧43%，留下一點未來半年很大機會被assign的$190-$200 short puts。

BIDU (-)

在中國，搜索、地圖、翻譯、雲盤都是第一，智能音箱數一數二、自動駕駛更是領頭羊，市值不足$100 billion USD，因為單有技術，執行能力差，市場不賣脹。我認為它的自動駕駛系統已經跟貼Waymo，在中國應該是無人能及，公司的人工智能技術國內數一數二，單是自動駕駛這一部份已經值$30-$100 billion，現價option value高。

第三季core revenue增長15%左右，主要靠AI雲，第四季的預測更會跌至single digit。在政府眼中Baidu在BAT中算是比較聽話，不過也因此在內容生成上只能退守，百家号未能成大器，搜索上做不了甚麼創新，股價低，但沒有甚麼short-term catalyst. 今季減持了一點，虧45%。

平均成本$250左右。

PDD (-)

中國政府的嚴厲讓投資人不敢碰中國科技股。倚靠投資人賣帳來維持股價的拼多多，事業未必夠資金可以擴張，加上中國政府對拼多多的燒錢營銷手法有意見，拼多多還有甚麼法寶可以施展出來，我實在難以樂觀。今季把正股清倉，虧55%，奈何季尾時一些$100 short puts給assign了。

TWTR (+)

很多出名的公眾人物如Elon Musk, Donald Trump，一些政治和投資大V，各行各業的人才，都在Twitter上分享自己想法，很多公司也會用Twitter來發佈消息，和用戶交流，所以Twitter的potential非常高，要看執行怎樣了。

對TWTR在社交的重要上十分有信心，$50加倉。

TUYA (+)

IoT平台公司，有少少像Shopify在電商的定位，幫一些沒有自己IoT infra的公司去做IoT產品的軟件支持。產品依附在雲公司上，如AWS, Google Cloud，所以利潤一般般，苦逼生意。風險是雲公司的vertical integration，或大客戶自己做IoT infra不用付費給Tuya，所以Tuya價格一定要保持competitve，還要想一些創造network effect的方法去保持競爭優勢。另一方面，產品要有夠彈性支持客戶獨特的需求。

今季無厘頭繼續跌，$7.66加倉。

ARLO

由Netgear分拆出來，智能保安產品公司，其中DIY攝像頭的產品最受歡迎，功能較齊全，評價高，雖然保安DIY產品市場份額由2017年的31%跌到2019年的26%，但這個市場的不斷擴張，人們對家中保安的意識越來越高，Arlo相信會保持高增長，越來越賺錢。

第三季service revenue升42%, paid accounts數升146%, 這兩個指標顯示公司由靠賣hardware到賣subscription的轉營成功，形勢大好。

BRK

沒甚麼好介紹的巴郡，超低風險，不過預計回報只是一般，因為巴菲特近來做的投資都不是執便宜貨的例子，保險業的競爭也有點大。

700(騰訊)

中國主要社交軟件，互聯網多佈局，強大護城河。我認為它是在中國唯一可以和阿里爸爸抗衡的公司，不過人才和技術方面不及阿里，靠產品的用戶黏性搭夠。

今季騰訊減持京東，我認為跟阿里一樣，受上頭壓力要拆骨。前景有點看不清，先不動。

平均成本$600左右。

3738(阜博)

Content IP (intellectual property)保護的公司，主要是防止影片侵權，幫creators收錢。影片平台如youtube有自己的維權系統，所以我不太清楚第三方在這個niche market的位置。阜博在中國是龍頭，買少少看看，抄功課股。

6608(百融雲創)

跟美國的Upstart (UPST)有點相似的公司，提供大數據解決服務給金融公司，但百融雲比Upstart做得更深入，除了underwite貸款外，還會提供客戶分析做marketing計劃，也有風險監控，所以跟Upstart只做中小銀行不一樣，百融雲的客戶層面更廣，國內四大銀行都是它的客戶。

百融雲營收是Upstart的一半，增長差不多都是在90%左右，跟upstart不同的是暫時還沒盈利，在六月尾時Upstart市值90多億美金，百融雲創是90多億港元，可見折讓很大。百融雲創今年14億港元盈收應該沒有問題，可以看到現在市值非常值得買入。

VIRT

Virtu financial, 一間market maker，即是股票市場很多人說的"庄家"。主要(80% revenue)是靠day trade賺bid/ask的spread，另一部份(20% revenue)是execution service。詳細分析

護城河很小，只有靠一些政府regulations製造出來的oligopoly market (VIRT是NYSE三間准許的market maker之一，其餘兩間是Citadel和GTS)。做day trade風險大，可能因為一兩個失誤爆倉，所以買VIRT就要對團隊有信心，很難靠財報看成敗。Virtu的track record算是不錯的，在2014年的ipo時說五年1278 days中只有一天輸錢，輸了七位數。當年公司每日賺錢平均一百萬左右，現在是七百萬到一千萬左右。當年沒有execution service這部份，現在有了可以減輕公司的風險，這部份每日賺一兩百萬。

VIRT是輕資產公司，return on capital輕鬆30%，有股息(長期quarterly $0.24)有回購有減債。

在2020年第四季時管理層說公司的annual normalized earnings有$3 per share. 最大的風險是payment of order flow受規管，暫時不確定因素大。

BZUN

Baozun寶尊是幫品牌公司在中國做電商，它主要客戶是大brand如Nike、Microsoft、Samsung、 Philips等等，華為在單飛前也是它的客戶。它的生意模式比Shopify重很多，除了幫客戶製訂電商計劃，還會經營商店、配送、市場推廣、顧客服務等等，基本上就是電子商業版的經銷商。

和寶尊對標的，就是騰訊體系的saas公司：微盟和有贊。寶尊是算是阿里系的公司，阿里持股14%，公司GMV 65%在天貓，其他在京東、拼多多、微商城等等。寶尊出道較早，客戶都是大品牌，所以比其他電商saas公司較高大尚一點，而且持續盈利。

第三季盈利大倒退，主要是因為愛國情緒仍然高脹，而大陸的零售開始有放緩現象。當然，政府對各電商的打壓減抵了電商爭取GMV，管理層預料要到2022下半年才會好轉。

我仍然相信2022年預期盈利每股$2, 每年增長20%左右，現價非常便宜。

VICI (+)

賭場REIT，租客主要是Caesar Palace和快將要併入的MGM。美國疫情看似嚴重，但Las Vegas所在的Nevada在covid控制方面比較寛鬆，賭場一直開門做生意，近一兩季隨着疫苖的普及，美國人在境內的旅遊復甦，Las Vegas的traffic也回復得七七八八。Vici的occupancy一直是100%，租金收入沒停過，也沒下跌。

賭場的租約都是triple-net形式，比起一般零售的triple-net REITs, 賭場REITs有更長的租約，更高的租金回報率，更高的rent coverage，和更高的利潤率(主要是項目較大，經營的支出以%來計就較低)。

今季再給$30的short puts assign了。2021 FFO大概是$1.85，P/FFO = $30/1.85 ~ 16，4.8% dividend yield，增長5%以上，不貴。

HNST

The Honest Company由celebrity Jessica Alba創辦，主打安全和eco-friendly產品，開始是消毒濕巾和嬰孩紙尿布，之後申展到太陽油和美容產品。

因為是比較幼嫩的公司，增長比較不穩定，五月發行IPO $16，升到$23以上，但現在已跌到$12不到。

KMI (+)

之前一些能源公司因新冠減少了capex，加上西方國家擁抱不穩定的新能源，以致靠傳統能源供應不夠應付新冠後經濟回復的能源需求，美國的能源在季初有一波小陽春，我追入了較穩的midstream能源股，upside低，但downside也低。

PYPL (+)

我趁Paypal因收購Pinterest的傳聞而股價下跌，買入少少，但一眾Payments公司在第四季不斷下跌, $240的買入價在帳面上虧了不少。Payments公司在通脹下應該可以有免費的增長，新冠後的經濟復甦應該會使通脹在較高水平徘徊，所以暫時打算繼續持有。2030年預計EPS $26, P/E 20的話股價到$520不難。順帶一提，Paypal的Venmo跟Amazon的Partnership有想像空間，在payments公司熊市過後paypal有機會因龍頭地位而回升得較早。

PINS (+)

本來想摶Pinterest被Paypal收購賺快錢，但收購沒成，做了接盤俠。Pinterest本身市值大概P/S = 10，不貴，而且有一個特別的social network niche，在order value的轉換上甚至比facebook高，有cash有cash flow有earnings，風險是MAU增長乏力，US的MAU甚至下降。暫時先hold住。

FUTU (+)

富途是我用過訊息最完全的證劵app，雖然trading有關的工能沒IB強大，但成為一般人的首選股票app應該沒有問題。第三季營收增長83%，non-gaap earnings 二十幾，非常便宜。不過，增長會受中國政府限制國內人仕用富途、老虎等國外證券所影響。今季因之前short puts入貨，成本較高。

平均成本$72。

BKKT (+)

2021年大眾對bitcoin的興趣加速增長，而Bakkt獲得和Mastercard的partnership，有令人想像的空間。風險是economics不確定，可能Bakkt賺的錢並不多。今季$10入了點貨搏短炒。

DLO (+)

第三季營收增長123%，在payments複雜的南美州繼續大展拳腳。買入DLO和paypal的思維一樣，抗通脹，也乘着全球大家越來越倚賴電子付款的勢頭。

平均成本$48。

MQ (+)

Marqeta是主要做Card issuing的公司，例如Doordash給快遞員的red card，Instacard的shopp debit card，Square給商戶的Square Card等等，Affirm、Uber和Brex也是它的客戶。Payment processing的老大是Stripe，但Stripe也是最近兩年才做card issuing，可見Marqeta的獨特之處，在Card issuing上暫時是領頭羊。

之前在第三季$26賣出, 今季在$24.5買回。

2018年第二季總結

I. 組合回報

跟2018年第二季比：
組合回報: +16.20% (用simple Dietz method計，因為懶得用modified Dietz method)
SPY回報: +3.65%

槓杆：1.72x
XIN不能上槓杆，除去XIN的話槓杆是1.94x

II. 2018年第二季市場回顧

第二季美國市場持續向好，在六月中的時候處於最高峰，但後來隨着特郎普對中國和其他國家在貿易政策上的強項態度，美股在月尾時回落。

在四月季初的時候，美國和北韓的政局不穩定，加上特朗普對亞馬遜的不友善，帶動整體市場向下，甚至到了全年新低。在敘利亞的問題上，特朗普多次在軍事上威脅蘇聯，也令投資人擔憂。

在四月尾時，特朗普和北韓簽署了停核協議，令股市回升。個人認為這張協議雖然沒有具體細節，但是象徵意義很大，南北韓的緊張狀態在美國和南韓除消軍演後也得到很大程度的緩和。沒有了戰爭爆發的憂慮，市場受落，整體美股在四月尾回升。

在六月的時候美國最高法院通過所有線上零售商都要向客人徵零售稅，此舉可以拉近線上和線下零售價格上的距離，使一眾之前給亞馬遜壓得喘不過氣來的實體零售股反彈回升。美國第一季預計GDP 2.2%增長(六月尾時確實為2.0%) 和六月中時預料第二季4.8%，也令美股在六月中時逹到全年新高。即使聯儲在六月中時增加Federal fund rate 25百分點到1.75%-2.00%，還展望今年會升多兩次，也沒使市埸降温。

在季尾的時候，特郎普對中國、歐盟、墨西哥，在貿易上繼續採取強硬態度，希望減低美國對外的貿易逆差。關於白宮的貿易政策流言滿天飛，中國在美國科技上的投資可能出現諸多限制，加上第二季的GDP增長預測調低到3.8%，令股市從月中的高位回落。

III. 2018年第二季投資回顧概述和未來展望

組合10大持股本季變化：



今季組合錄得16.20%的正回報主要是由於一眾零售reits的反彈。其中CBL增加33%，令我有點喜出望外。不過，我認為mall REITs的基本面沒有改善，百貨公司會繼續執，實體衣服的零售商會越來越少，娛樂和體驗式商店的掘起雖然為mall REITs增加人流，但在數字上看到業績仍然在放緩。CBL今年業績仍然會比去年差，下年可不可以好轉也是未知之數，今季從上季的低位反彈，估計不可以持續。當然CBL的股價實在低賤，季報不過不失，今年NOI和$1.60-1.80 AFFO的目標相信是手到拿來，雖然未來的路途顛簸，我仍然有信心它的價值是現在股價兩倍以上，我會繼續慢慢的持它。

組合槓杆得益於組合淨資產價格上升和對NRZ的減持，除去XIN的槓杆由上季的2.33x下降到今季的1.94x，達成2.00x以下的目標。今季減持了NRZ三分一，主要是為了減槓杆，美國房價和房租有緩和趨勢，但美國經濟的增長令我對NRZ不會過份悲觀，利率向上對NRZ是利好，所以我暫時沒有再減持它的打算。

在增持方面，今季比較分散。季初時增加了一些零售REITs如KIM和CBL，但主要增持的重點都在於成長股如GOOG, BABA, JD。GOOG佔淨資產接近50%，有點太多，所以短期內不打算增持。

Kinder Morgan (KMI) 這支midstream能源股在最近兩年大跌，主要是由於之前在capital allocation上的失誤，致使債務太多，分發的股息太多，不夠自由現金流。不過，公司業務有sticky customers，本身規模和經驗造就了少少護城河，在業務上的現金流其實很穩定，加上insiders持股多，CEO年薪$1，預計2020年自由現金流$2和股息$1.25，$16-$18的股價很便宜，我買入了一點。

因為加息，一眾REITs的P/AFFO價格都不貴，今季買了VTR和IRM。看中VTR是它的長期track record, AFFO和股息增長在高個位數，VTR在healthcare的房產業務分散，而healthcare本身是一個很屈機的行業，變化很少很慢。IRM身在record management這個niche market，競爭少，有口啤，所以業務穩定。

真正的成長股難尋，所以組合裡除了眾所周知的GOOG, FB, AMZN, JD, BABA之外，對其他的成長股投資很少。今季新增了一員，MongoDB (MDB)。MongoDB的產品就是Mongo DB，一個document store的數據庫。這個數據庫比較特別，易上手，很developer-friendly，本身容易scale，在各種數據庫上排名第五。MongoDB因為持有Mongo DB這個產品的控制權，在Mongo DB上開始慢慢建立各種管理和支持的軟件，可以看成是一間迷你版Oracle。現今很多公司逐漸推行用雲端來運行後端軟件，傳統的數據庫公司如Oracle和IBM (DB2)慢慢衰落，但MongoDB和各大雲端公司如AWS, Google Cloud, Microsoft Azure, 建立良好關係，產品配合infrastructure as a service (IAAS) 這個趨勢，所以未來還有大把作為。在財務上，公司在銷售上大量投資，所以雖然gross margin 70%，淨利潤卻是負50-60%。隨着營收每年50%的急速增長，我相信公司在三至五年後可以達到正利潤，十年後利潤可以有營收的10%以上，現價還沒反映我這個樂觀的預測。

最後，要提一提拖組合後腿的XIN。公司財務數字其實一直不錯，淨資產值、營收和淨收入一直增長，唯一令人擔心的是公司這兩年積極儲地，債務比率一直升，不過和中國的同行比其實差不多。XIN有8%股息，間中有購回股份，在capital allocation上沒有嚴重出錯，還有涉足blockchain，和IBM同騰訊有合作關係，前景可觀。這季的下跌主要在六月，尤其後段，原因是中美的貿易問題，和公司的CFO Helen Zhang無端端辭職，公司弄了個interim CFO，引起投資人的擔憂。個人認為公司沒有甚麼不妥，股價不振是市場的錯，我會繼續慢慢增持。

IV. 2018年第二季的個股持倉變化和短評

以下的個股佔比是對總資產淨值的比率，因為我用了槓杆，所以佔比總和是172%。佔比後面括弧裡面的加減符號代表今個季度加了或是減了倉。


GOOG 48% -> 47.82% (+)
強大護城河：economies of scale, patents, brand, network effect, high switching cost
執行能力有點差，所以失敗的products不少，但那些可以算是研發的一部分，沒損及整體盈利能力。

XIN 32.34% -> 23.04% (+)
中國房產股，沒甚麼護城河。看中的是它中規中矩的表現，行業本身比較簡單，P/B不到0.4，我的保守估計是可以去到P/B 0.8，所以現價算超值。股價比較波動，不過有股息，有低價時回購的䇿略，算是一支可以慢慢等它價值回歸的好股。2017/06/26時有機構出詳細分析報告(english)

CBL  19.45% -> 21.82% (+)
次一等購物商場的業主。市場對美國零售市場很悲觀，但我覺得因為供應少，而實體商店會是轉形而不是消失，公司在派息後有大概40% owner earnings用來再投資公司。CEO在公司超過十年，老爸是founder，公司有高派息，不過債務偏高，是中風險但不穩定性較高的股票，期待慢慢收息等價值回歸。過期的詳細分析

STOR 21.20% -> 19.43%
獨立商戶的triple-net lease REIT。它的其中一個特色是很著重租戶的財務，有絕大部份商戶的財務資料來減低風險。管理層有多年經驗，作風保守，對各行業的商戶分散，對公司的業績披露和業績算是相當透明，有少少護城河。Howard Marks的Oaktree Capital是這股的其中一間founding institution，相信現在因為股價對Marks不是特別吸引，所以已經沒有持有股票。巴郡在2017年入股了接近10%，可見管理層受到巴菲特的認同。

KIM 16.18%->16.14% (+)
持有美國多個shopping centers的REIT。那些shopping centers租客主要是關於民生的商業如超市、髮廊、銀行、美容、食肆，等等。因為大家怕了Amazon，這間REIT的股價也受到波及。股價現在不貴，但也不是特別吸引。

NRZ 26.81% -> 15.50% (-)
專門投資mortgage servicing rights同servicer advance的mortgage REIT. 聰明的管理層，加息週期，和穩定的房價令NRZ風山水起，相信未來兩年會繼續是好股，每年11+%以上股息。由於是external management，管理層和股東會有少少conflict of interest，但暫時看不到大問題。NRZ算是頗新的公司，未經過房產下跌週期，對管理層的判斷力要求頗高，所以未必會長期持有。詳細分析

NRZ再難以好價找新的MSR去投資，要轉移向消費者貸款投資。我對NRZ的新業務抱有懷疑，未來有機會再減持，但應該不會是未來三個月的事。

JD 7.74% -> 7.27% (+)
抄了Amazon的生意模式，用更強的執行力令阿里爸爸也受壓，高風險高回報。

今季在宣佈和GOOG合作後我在高位加了倉，皆因和GOOG合作可以解決了在國外的顧客流量問題，令JD在國外的發展更有勝算。

BABA 6.19% -> 6.33% (+)
強勁護城河，而護城河因為不斷投資其他公司而加強。隨著中國online shopping的繼續增長，可以長期持有，股票屬於一般風險，高回報。

SPG 3.90% -> 3.57%
Simon Property Group (SPG)是全球最大的REIT。在眾多Mall REIT之中擁有較高質素物業的一支，擁有的都是Class A malls和outlet，還持有一些美國之外的REIT股份。公司的NOI增長在同行差不多算最高，公司的體量大，有多年經驗，所以有少少護城河。管理層的家族是founders，有遠見，令公司的每股FFO增長每年超過5%，接近10%，加上債務低，身為REIT所以有相當派息，是可以長期持有的好股。詳細分析

FB 3.32% -> 3.35%
超級社交護城河，公司culture強勁，現價是高風險高回報。

本來打算這季增持，但它股價升得快，錯失了，不想買貴。

AMZN 1.63% -> 1.59%
超級護城河，CEO執行力強。估值拿不准，在沒去到不合理價格的情況下會繼續持有。

OZRK 1.36% -> 1.05%
偏重投資construction loans和靠大量M&A來壯大的銀行，執行能力非常好，不過沒有甚麼護城河。高風險高回報的股票。

UTG 0.56% -> 0.71% (+)
一支投資公用股的封閉式基金，有用少少槓杆。它多年來每個月給予穩定和慢慢增長的股息。

KMI  0 -> 0.66% (+)
Kinder Morgan (KMI) 這支midstream能源股在最近兩年大跌，主要是由於之前在capital allocation上的失誤，致使債務太多，分發的股息太多，不夠自由現金流。不過，公司業務有sticky customers，本身規模和經驗造就了少少護城河，在業務上的現金流其實很穩定，加上insiders持股多，CEO年薪$1，預計2020年自由現金流$2和股息$1.25

本季股價低賤，管理層給了公司到2020年的預測，股息4-5%算是相當吸引，所以開這個倉時用了比平時多的資金。

ALLY 0.81% -> 0.65%
最大的純網上銀行，省掉分店的費用，給予存款數一數二高的利息，不收費的服務也比較多，如ATM的fee reimbursement等等。缺點是沒有門市，比較難以用合理價格得到優質的貸款，現在主要是靠汽車貸款，算是在貸款中風險比較高一點。

EBIX 0.64% -> 0.64%
主要為保險行業提供CRM, data和admin方面的軟件。我對它的業務理解不算很深，只知道它屬於掌握客戶的business process，客戶忠誠度高99%，有點護城河。

MDB 0 -> 0.42% (+)
MongoDB的產品就是Mongo DB，一個document store的數據庫。這個數據庫比較特別，易上手，很developer-friendly，本身容易scale，在各種數據庫上排名第五。MongoDB因為持有Mongo DB這個產品的控制權，在Mongo DB上開始慢慢建立各種管理和支持的軟件，可以看成是一間迷你版Oracle。現今很多公司逐漸推行用雲端來運行後端軟件，傳統的數據庫公司如Oracle和IBM (DB2)慢慢衰落，但MongoDB和各大雲端公司如AWS, Google Cloud, Microsoft Azure, 建立良好關係，產品配合infrastructure as a service (IAAS) 這個趨勢，所以未來還有大把作為。在財務上，公司在銷售上大量投資，所以雖然gross margin 70%，淨利潤卻是負50-60%。隨着營收每年50%的急速增長，我相信公司在三至五年後可以達到正利潤，十年後利潤可以有營收的10%以上，現價還沒反映我這個樂觀的預測。

UBNT 0.37% -> 0.38%
朋友介紹，看了看財務靠譜，成長高，觀察倉。

BRK 0.45% -> 0.35%
沒甚麼好介紹的巴郡，超低風險，不過預計回報只是一般，因為巴菲特近來做的投資都不是執便宜貨的例子，保險業的競爭也有點大。

EPR 0.31% -> 0.30%
專注娛樂和教育的niche Triple-net REIT，內增長在近幾年比其他triple-net好。投資者主要擔心影院，尤其是AMC的經營繼續困難，有關店風險，所以近來對它失去信心，股價一直下滑，我趁機開倉。

LADR 0.34% -> 0.29%
mREITs之中屬於管理層跟股東利益沖突較少。公司很注重風險，槓桿不太高，加息的話賺錢更多，低風險一般回報。

VTR  0 -> 0.27% (+)
VTR在healthcare的房產業務分散，而healthcare本身是一個很屈機的行業，變化很少很慢。

IRM  0 -> 0.24% (+)
IRM身在record management這個niche market，競爭少，有口啤，所以業務穩定。