2017年7月1日星期六

2017年第二季總結

I. 組合回報


跟2017年第一季比:
我的組合回報: +10.80% (用simple Dietz method計,因為懶得用modified Dietz method)
SPY回報: +3.07%

槓杆:2.09x
用了RWM(ProShares Short Russell 2000)做對沖, 佔淨資産19%,所以:
Net Long = 2.09 - 0.19 * 2 = 1.90x

由於XIN不能上槓杆,所以我會看多幾個數字,例如不計XIN的話槓杆是2.59x,net long 2.01x,算是偏高,主要因為今季有一些資金流出。


II. 2017年第二季市場回顧



在第二季初,特朗普的移民政䇿受到州政府的法院反對,推行不到,而外界對他與俄羅斯的關係也開始懷疑,影響了他的政治籌碼。特朗普說好了的醫改和稅改也沒有甚麼進展,令到市場除科技股以外開始牛皮。
 
同時令市場憂慮的是電商巨人Amazon所向披糜,實體零售向下的頹勢甚至令美國整體的零售在五月向下0.3% vs 預期上升0.1%,不但百貨公司股如Macy's(NYSE:M)和JC Penney(NYSE:JCP)跌20%以上,一些零售店如Footlocker也沒有運行。早前在Mall REITs大賺的熊軍也開始進攻其他地方如retail REITs。
 
在6月19號,Amazon宣佈收購Whole Foods後,一些之前以為可以不受電商影響的grocery stores股如Costco, Walmart, Kroger大瀉,和實體零售有關的公司人心惶惶。剛IPO的Blue Apron因為在food delivery行業也因而受到波及,招股價由$17-$19調到$10,在IPO後第二日更跌穿招股價。
 
在季末的時候,除了高盛在六月初唱淡科技股外,Google受到歐盟對Google Shopping的裁決影響,被罰款27.3億美元,股價因而下跌,也帶動了科技版塊的向下調整,不過整季來說科技股的表現也挺不錯的,VGT升了3.84%。
 
另一方面,聯儲"stress test"結果出爐,差不多所有銀行都通過(有人認為會出現別的結果嗎?),可以加派息和回購,金融股受惠。
 
在六月中,聯儲加息25個百分點,也給了縮表的時間表,不過市場不太受到影響。
 
樓價方面,美國全國case-shiller index一直向上,今季估計比上季升了2-3%。
 
油價在這季跌了超過10%,對能源股構成壓力。我對中東那方面的新聞沒有太留意,只知沒有甚麼減產措施,相信油價短期內仍然沒有運行。

III. 2017年第二季投資回顧概述和未來展望



在第二季,組合裡的科技股雖然在季尾回了一點,但仍然是帶動組合回報的主要動力,其中JD和BABA分別升了26%和30%比較出色。XIN今季的反彈也令組合上升不少,我認為它跟組合一些Mall REITs和retail REITs會通過價值回歸在未來一兩年成為組合的主要上升動力。
 
當然,在價值回歸之前,仍然要捱價,在Mall REITs方面尤其明顯,CBL在上一季跌了17%後今季再跌11%,証明了我在撈底方面毫無天分。CBL在第一季財報中調低了今年的FFO outlook,我對它的內在價值估計跌了大概2-3%,大約是$12,希望今季中在$7-$8見了底。
 
今季比較大的動作是清空CXW和HSBC。之前也一直想清空它們,因為CXW的政治風險令我不舒服,而我覺得HSBC的前景也是麻麻,在今季因為CBL的大瀉和STOR受到零售業方面的波及下,我決定換碼。所幸的是STOR在買入後不久後就受到巴菲特入股的消息帶動上升大概10%。
 
由於加碼時貪心,令到這季的槓杆大幅上升,net long由1.74x升到1.90x。在季中槓杆其實更要高一點,在不想減倉的情況下我用之前說過的RWM做對沖。這個方法其實不太理想,所以未來的計劃是減少購入新股份,用股息慢慢減槓杆,只有在股市再大升的情況下才會再加RWM做對沖。除了BAC外,在未來應該不會賣出任何股份。
 
組合配置的想法沒變,持有1)寬護城河的成長科技股和2)地產股如XIN和REITs。

IV. 2017年第二季的個股持倉變化和短評


以下的個股佔比是對總資產淨值的比率,因為我用了槓杆,所以佔比總和是209%。佔比後面括弧裡面的加減符號代表今個季度加了或是減了倉。
 
goog 33.61% -> 36.83% (+)
強大護城河:economies of scale, patents, brand, network effect, high switching cost
執行能力有點差,所以失敗的products不少,但那些可以算是研發的一部分,沒損及整體盈利能力。
 
nrz 31.59% -> 30.51% (+)
專門投資mortgage servicing rights同servicer advance的mortgage REIT. 聰明的管理層,加息週期,和穩定的房價令NRZ風山水起,相信未來兩年會繼續是好股,每年11+%以上股息。由於是external management,管理層和股東會有少少conflict of interest,但暫時看不到大問題。NRZ算是頗新的公司,未經過房產下跌週期,對管理層的判斷力要求頗高,所以未必會長期持有。詳細分析
 
$16.20附近加了一點倉。
 
xin 27.17% -> 30.47% (+)
中國房產股,沒甚麼護城河。看中的是它中規中矩的表現,行業本身比較簡單,P/B不到0.4,我的保守估計是可以去到P/B 0.8,所以現價算超值。股價比較波動,不過有股息,有低價時回購的䇿略,算是一支可以慢慢等它價值回歸的好股。2017/06/26時有機構出詳細分析報告(english)
 
在低過$5的時候輕輕加了一點倉。
 
cbl 16.64% -> 19.28% (+)
跟WPG同樣是B Mall REIT,即次一等購物商場的業主。市場對美國零售市場很悲觀,但我覺得因為供應少,而實體商店會是轉形而不是消失,公司在派息後有大概40% owner earnings用來再投資公司。CEO在公司超過十年,老爸是founder,公司有高派息,是低風險但不穩定性較高的股票,可以慢慢收息等價值回歸。詳細分析
 
P/AFFO 4的它太便宜,在$8附近加了倉。今季股價跌了11%,但在我的組合中佔比上升,主要是因為加了四成倉。
 
rwm 7.30% -> 19.23% (+)
對美國市場的對沖,令我在不減持其他股票下減低大市向下的風險。
 
stor 0.57% -> 17.49% (+)
獨立商戶的triple-net lease REIT。它的其中一個特色是很著重租戶的財務,有絕大部份商戶的財務資料來減低風險。管理層有多年經驗,作風保守,對各行業的商戶分散,對公司的業績披露和業績算是相當透明,有少少護城河。Howard Marks的Oaktree Capital是這股的其中一間founding institution,現在因為股價不是特別吸引,所以賣出所有股票。
 
今季用了部份賣出CXW和HSBC的錢在$20附近加倉,主要是因為它給美國的實體零售冷風波及,而它在基本面上的影響其實很低。它業務的穩定性令它收入可以每季都上升,所以夠膽加大量倉。
 
wpg 12.12% -> 10.94%
B Mall REIT,即次一等購物商場的業主。市場對美國零售市場很悲觀,但我覺得因為供應少,而實體商店會是轉形而不是消失,公司在派息後有大概10-20% owner earnings用來再投資公司,比CBL差一點,但相對來說債務比CBL低 。公司有高派息,是低風險但不穩定性較高的股票,可以慢慢收息等價值回歸。。
 
ht 12.56% -> 10.08%
Hotel REIT. 管理層做得非常好,成本效益在同行來說不錯,也積極賣掉高價的酒店去投資其他地方和低價時回購股票。沒甚麼護城河,但因為管理層好,我會長期持有。詳細分析
 
jd 5.97% -> 7.05%
抄了Amazon的生意模式,用更強的執行力令阿里爸爸也受壓,高風險高回報。
 
baba 3.76% -> 4.60%
強勁護城河,而護城河因為不斷投資其他公司而加強。隨著中國online shopping的繼續增長,可以長期持有,股票屬於一般風險,高回報。
 
aht 4.94% -> 4.41%
債務較高的hotel REIT,不過CEO是founder,在公司多年,經驗夠,應該可以應付。最大的缺點是雖然insiders有16%公司,但關聯公司太多,公司的管理更像家族生意,公司的營運利益沒有平均的分給全部股東,有點輸送了去關聯公司,對其他股東有些不公平。
 
我覺得槓桿高不是太大的問題,因為那些按揭是non-recourse,而且現在低息環境,酒店還是可以賣到好價錢的。管理層的道德有問題,但公司現價很便宜,P/AFFO 5以下,看物業市價計NAV應該是現價的兩倍有多,這公司算是高風險高回報股。
 
aer 2.67% -> 3.69% (+)
行業有增長空間,公司運營得妥當,有少許護城河,管理層靠譜,capital allocation做得好。詳細分析
 
teva 2.38% -> 3.51% (+)
Generics的王者。copaxone的收入佔公司一半,有一部份patent expire了,所以這部份的收入會一直向下,但經過多番收購,generics的部份已經有差不多公司的一半收入,估計以後generics的增長應該可以抵銷大部份copaxone的收入下跌。Teva收購太多,債務不輕,財報也亂糟糟,所以很多人望之卻步,我買它主要是靠gut feeling。
 
這季我仍然一路跌一路買,P/Adjusted EPS只有7上下,雖然藥廠有一定不穩定性,但我覺得teva夠大,夠多drugs去分散風險,現價是低風險、有高不確定因素。
 
fb 2.48% -> 3.04% (+)
超級社交護城河,公司culture強勁,現價是高風險高回報。
 
今季高追了一點。
 
spg 1.71% -> 1.51%
Simon Property Group (SPG)是全球最大的REIT。在眾多Mall REIT之中擁有較高質素物業的一支,擁有的都是Class A malls和outlet,還持有一些美國之外的REIT股份。公司的NOI增長在同行差不多算最高,公司的體量大,有多年經驗,所以有少少護城河。管理層的家族是founders,有遠見,令公司的每股FFO增長每年超過5%,接近10%,加上債務低,身為REIT所以有相當派息,是可以長期持有的好股。
 
amzn 0.53% -> 1.05% (+)
超級護城河,CEO執行力強。估值拿不准,在沒去到不合理價格的情況下會繼續持有。
 
今季在它宣佈了收購Whole Foods後覺得在groceries方面可以大有作為,雖然估值仍然是拿不准,但我終於忍不住高追了一點。
 
skt 0% -> 0.99% (+)
一支經營美國outlets的REIT,為美國outlet的始祖,巴菲特在多年前曾經用自己戶口買過它。Outlet會受到實體零售的影響,但不受百貨公司如Sears, JCPenney, Macy's等的影響。因為經營在outlet這個niche market,有少少護城河。
 
bac 0.82% -> 0.79% (-)
少少護城河,加息有機會令收入增加,不過現價不吸引。
 
我覺得它的增長麻麻,只能靠派股息和回購令股東開心,所以繼續減持。
 
ozrk 0.85% -> 0.71%
偏重投資construction loans和靠大量M&A來壯大的銀行,執行能力非常好,不過沒有甚麼護城河。高風險高回報的股票。
 
ally 0% -> 0.60% (+)
最大的純網上銀行,省掉分店的費用,給予存款數一數二高的利息,不收費的服務也比較多,如ATM的fee reimbursement等等。缺點是沒有門市,比較難以用合理價格得到優質的貸款,現在主要是靠汽車貸款,算是在貸款中風險比較高一點。
 
ebix 0% -> 0.53% (+)
主要為保險行業提供CRM, data和admin方面的軟件。我對它的業務理解不算很深,只知道它屬於掌握客戶的business process,客戶忠誠度高99%,有點護城河。
 
resi 0.62% -> 0.49%
本來是買distress residential mortgage的公司,這兩年轉型買低價單幢房子收租,現價比合理價低一點點,但不算吸引,屬於低風險一般回報。
 
brk.b 0.39% -> 0.37%
沒甚麼好介紹的巴郡,超低風險,不過預計回報只是一般,因為巴菲特近來做的投資都不是執便宜貨的例子,保險業的競爭也有點大。
 
ladr 0.34% -> 0.29%
mREITs之中屬於管理層跟股東利益沖突較少。公司很注重風險,槓桿不太高,加息的話賺錢更多,低風險一般回報。
 
ubnt 0.28% -> 0.27%
朋友介紹,看了看財務靠譜,成長高,觀察倉。
 
hsbc 14.48% -> 0% (-)
環球業務造就了一點護城河,不過增長低,屬於低風險、一般回報的股票。現價大概是在合理價,不吸引。之前寫了一篇對它未來不樂觀的分析
 
cxw 8.04% -> 0% (-)
Prison REIT. Hillary在選舉的演講對私人監獄的唾棄引致股價下跌,Donald Trump當選後爆升。公司有政府的關係,造就了一點high barriers to entry的護城河,不過政治風險不少。之前寫了一篇簡短分析
 
最近股價的大升令到現價不吸引,今季在CBL跌時忍不住賣了CXW來換馬。
 
itub 0.80% -> 0% (-)
巴西最大私營銀行,有點護城河。我對它的了解不深,只在它的估值便宜時買入,因為對巴西不太理解,今季決定清空。
 
uhal 0.31% -> 0%
有不錯的economies of scale護城河,平均每年10+%以上增長,管理層是大股東,在earning call上很坦白直接。在估值上不貴不便宜,之前開了個觀察倉,今季覺得我看不透它的前景,認為搬屋DIY未必是趨勢,迷你倉的業務我也不太確定,所以清空。

14 則留言:

  1. 早兄是身居外國嗎?你持很多的美股都比較少人談論

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  2. Xinyuan 我有一手債券,兩年左右到期,咁樣計小弟都當同你搭同一條船 :)

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    1. https://www.bondsupermart.com/main/bond-info/bond-factsheet/XS1431796215

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    2. 原來還有8%的,挺不錯

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  3. 早月兄持股好多路數, 而且對他們分析詳盡, 謝分享!

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    1. 只是追得多財經新聞和其他人的分析 :P

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  4. 多謝早月兄的分享。對不同公司有更多的了解。

    鑫苑息率豐厚,但在美國派息時會否被收取30%稅?

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    1. 我覺得是應該可以跟你的brokerage溝通一下,因為鑫苑不是美國公司。你可以試試。

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  5. 謝早月兄的詳細分享!油股/油價我完全唔識睇。

    反而美匯近期直逼7.81算,所以我都入少咗美股~

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