書評：鄧普頓勝道(Investing The Templeton way)

在西方國家，有種三文治叫BLT，即beacon(煙肉)、lettuce(生菜)、tomatoes(蕃茄)。在投資界也有BLT，分別是Buffett(巴菲特)、Lynch(林奇)和Templeton(鄧普頓)。鄧普頓出名在逆向投資，他的投資方法充分地表現了「別人恐懼我貪婪」。他也是少有在全球也有投資的價值投資者。

剛看到這本書的時候，以為只會將「撿便宜貨」這個道理講完又講，但看多幾頁，發現這本書的價值在於講述了鄧普頓在撿便宜貨時的心態，考慮的地方，用的估值方法，和當時的一些歷史背景，包括大肅條時的美國、二戰後的日本、亞州金融風暴中的南韓，以至先幾年掘起的中國。

整體來說，書的含金量不是特別高，但在今時今日牛氣沖天的市道，看一看這書可以冷靜一下頭腦也未嘗不可。

本書有三個亮點：

亮點一：出自鄧普頓的名句

這些名句主要是從一個理性的角度去看一個充滿盲目投資者的市場。以下是我最喜歡的兩句：

"There is only one reason a stock is being offered at a bargain price: because other people are selling. There is no other reason. To get a bargain price, you have to look where the public is most frightened and pessimistic."

"便宜貨出現只有一個原因：因為其他人在賣，沒有其他原因。要撿便宜貨，就要看看哪裡大眾是最驚慌和絕望。"

"Bull markets are born on pessimism, grow on skepticism, mature on optimism, and die on euphoria. The time of maximum pessimism is the best time to buy, and the time of maximum optimism is the best time to sell."

"牛市總是在絕望中誕生，在半信半疑中成長，在憧憬中成熟，在亢奮中毀滅"

亮點二：成功的逆向投資者除了逆向投資，還要正確

你要看一些市場因為不理性而出現的錯價。鄧普頓看到錯價的原因通常在投資者的情緒和偏見，不容易理解的稅制和會計，還有忽視了歷史的教訓。

日本是其中一個例子。大戰後的日本股價便宜主要是因為國外投資者的偏見。美國人以為日本永遠是出產下等貨和上市公司透明度不夠。在那時的日本，一些控股公司的價值因為一些會計理由低估了盈利，主要是因為這些控股公司持有的一堆控股所佔的盈利是完全不反映在母公司的財務報表上，其中一個例子是Hitachi。

在1998年，鄧普頓看中亞州金融風暴中的南韓，他認為南韓和日本有同樣的經濟優勢，包括高儲蓄率，還有由本來製衣到工業升級後的電子和汽車出口強勁。那時外國的資金不易進入南韓，但因為南韓接受了IMF的援助，被逼對外開放，最終吸引了其他國外資金注入，鄧普頓大賺。鄧普頓在韓國的投資不是全部靠自己選股，他還有用到一些基金，例如Matthews Korea Fund。我覺得這個是鄧普頓足智多謀的表現，與其自己慢慢學習一個自己不長駐的新市場，不如靠一個和自己理念差不多但對新市場有更多經驗的人去為自己投資。

亮點三：具體估值指標

書中提及幾個鄧普頓用的估值指標，很值得參考。鄧普頓主要是用P/E來看公司的價值，他會選市價低於五倍公司五年後的淨收入，即P/(EPS five years later) < 5。有時他也是看十年，用的是P/(EPS ten years later) < 2。這個方法令投資者的眼光放長遠一點，把公司的增長包括在內，算是一個幾新奇的簡易估值方法。

鄧普頓也有用PEG的，不過他只用來比較同行的公司，雖然那些公司可能在不同國家。書中提及的一個例子是他在投資日本時看的 Ito-Yokado vs Safeway。

公司間的吞拼活動也會顯示市場的一個板塊是不是現時被低估，原因是在一個行業內，一間好的公司通常對其他公司會不斷觀察，找到估值低的對手，進行吞拼。鄧普頓看的通常是吞拼活動中被吞拼公司的EV/EBITDA，比較一下市場上的同類型公司，找出其中被低估的幾間來看看有沒有投資機會。

在用低估值來撿便宜時，鄧普頓會留意一間公司在歷史上因應不同的經濟和行業週期對收入的影響，以確保自己可以找到真正低估值的公司，這種小心翼翼是撿煙蒂股投資者的必備心態。