2016年10月8日星期六

研究川河集團來滿足好奇心

雖然我因各種原因沒投資或研究港股,但川河集團引起我的注意,是源於巴黎出了幾篇文(2015/03/25, 2015/04/02, 2015/04/30, 2016/03/24, 2016/07/09, 2016/10/06)都表示這支股值得買入,他自己也有買,而川河也是市場先生(2014/01/28, 2016/04/19)的愛股之一。另一方面,流星對川河的批評也說得頭頭是道(2016/01/26),所以我很想了解一下這間川河究竟是龍是鳳。

在深入去研究之前,根據巴黎、市場先生,和流星的分析,我開始的判斷是他們都對,因為理據之間沒有衝突,只是觀點與角度的問題,以致結論不同。打個比喻,一間投資公司A擁有一百億流動資產,就說是二十億現金和八十億上市公司的股票好了,沒有負債,而A本身的市值是五十億。在Benjamin Graham同Walter Schloss的角度來看這支股票是可以買入的,因為五十億市值是Net Current Asset Value一百億的一半,低於2/3這個Graham定的準則。換個角度,現在的Warren Buffett和Charlie Munger應該是不會選擇A,除非A的CEO是神級經理人(有才能+勤力+道德標準高)。原因是公司沒有護城河,而經營業務的收入來源是十分不可靠的投資收入。

但經過深入研究後,發現川河除了現在股價對清盤價值有折讓外,這個清盤價值還有不錯的每年增幅。以下我會先對公司進行分析,到最後加入我的結論。在這篇網誌的最後你會找到一些資料來源的links。


公司介紹


川河集團有限公司 (英文Rivera Holdings Limited,香港上市股份代號: 281,以下簡稱「川河」)主要是做房產和證劵的投資。公司只有少過10個全職員工,基本上和一支對沖基金分別不大。

川河上市一開始是做物業發展,不過只透過一間叫上海大道置業的有限公司發展了一個項目叫湯臣豪庭(Tomson Beautiful Space),位於中國上海浦東張江高科技園區。賣了這個項目後,只保留了車位出租,賺回來的錢現在用作證劵投資。川河在最初也持有少量現成物業,湯臣集團(Tomson Group Limited,香港上市股份代號: 258)的股份,和聯營公司上海張江微電子港有限公司(「上海張江微電子港」)37%權益,全部一直保留至今。以下一張2015年報的圖可以看出川河和這些公司的關係:


留意「電子」兩個字是那個地方名稱的一部份,這些公司基本上都是搞房產的,和電子科技無關。上海張江微電子港是一間正正式式的房地產公司,發展物業來出售或持有出租。如我之前所說,川河一直以來都沒變過,2005年的年報那幅圖和現在差不多一樣:


川河的資產在這十一年除了一開始發展的物業變了現之外,都沒甚麼大變化(因為除了湯臣集團股份外的股票都是用來炒,待售投資和現金會常常互換,但除了因為收了聯營公司的股息以致現金有所增加外,每年變化不大)(Google spreadsheet):


股數也一直沒變,維持在2,608,546,511股。

川河持有股份的湯臣集團也是一間房地產公司。這些公司基本上全部都是在上海發展。

實際上,川河可以說是湯臣集團的兒子。以下是川河的高層(2015 年報):


以下是湯臣集團的高層(2015 年報):


不但人事上有重複,那兩個姓湯的其實是徐楓的兒子。

川河的主要股東在下圖:


那兩間上海張江公司的持股是重複的,所以實際上是:
  • 上海張江: 29.90%
  • 徐楓、湯子嘉、湯子同,共同持有29.90%
  • 湯臣集團: 9.80% (對,川河和它是互相持股)

上海張江是國企,搞基建房產,發展上海張江園區。基本上可以看出川河有70%的份都是給「自己人」持有,所以外人想逼宮是沒可能的。

資產拆解


由於現在川河差不多是一間100%投資公司,它的資產主要是些有價有市的證券、價值以多年前成本入帳的物業地皮,和一間在內地做房地產的聯營公司,所以川河的資產負債表可以充分而又保守地代表它的清盤價值(聯營公司做房地產,所以資產負債表水份也很少)。以下是根據2016年中期財報保守計出來在2016/06/31的清盤價值:

項目金額(HK$'000)備註
物業、廠房,設備0帳面是6,861,但數字細,清盤時一些租約也未必有錢拿回,所以當0
澳門氹仔地28,563成本或市值,最低者入帳。帳面值和十一年前一樣,肯定是低估。
聯營公司上海張江微電子37%權益870,599在樓市不大跌的情況下(< 10%),房產公司的帳面值是很保守的估計。
可供出售投資421,68211.66%湯臣集團股份的市值加這年一千萬人民幣股本在上海成立的投資公司。
待售投資465,997除了湯臣集團外持有股票的市值,其中247,238是九龍倉集團
現金,銀行結餘,理財產品628,356
其他資產0應收賬款、預付款項、遞延稅項,帳面~57,000,但清盤時很多價值都會沒有,當0
負債總計-129,244
非控股股東權益-10,561
清盤價值2,275,392每股$0.87

現在離中期財報有一段時間,所以打九折,每股清盤價是$0.87 x 90% = $0.783,以2016年十月七日股價$0.47計,有40%折讓。

因為這個40%的大折讓,從Benjamin Graham的觀點看,川河是不錯的投資,而這個也是市場先生和巴黎的觀點。不過你要了解的是,這個折讓你可以怎樣去「賺」呢?主要有以下幾種方法:

  1. 市場和你的觀點一樣,覺得市值要同清盤價值看齊,或最少是折讓要大幅降低。
  2. 管理層以某種形式去部份或全數清盤,包括派特別息,回購股份,用接近或清盤價以上去私有化等等。
  3. 你去逼宮進行2)

由於大股東自己人股份佔公司的70%,3)是沒可能,根據過去十一年公司上市的記錄,2)是你痴心妄想,即只遺下1),讓市場認同你。對,你要等現在不認同你的市場在未來的日子認同你,即等很多價值投資者常說的大奇蹟價值回歸來臨的日子。這個等待是不是合理呢?我覺得是合理的,因為時間越久,2)的機會越大。大Boss徐楓1950年出世,現年六十六歲,在她過世後她的兩個兒子是有機會進行2),又或是再過一兩代,而現在市價的折讓其實就是對這天到來時間的預測。我用以下的假設去說明:

假設川河只能以每年4%增加清盤價值,當股息不派而在公司中滾存,而價值回歸日在20年後出現,你的回報(IRR)是7%。其他年份可以看下圖(你在我的Google Spreadsheet可以看到計算方法比較笨,有更好的方法請告知):


基本上,年份越高,回報越低,所以折讓多少在乎你覺得幾時價值回歸日會到來。不過當然,在這個計算裡要顧及川河清盤價值的每年增長率。

公司未來清盤價值增長能力分析


要估算未來川河清盤價值的每年增長率,可以以估算未來川河股東權益(即淨資產)的每年增長率來代替,因為對於投資公司,清盤價值的變化和股東權益的變化很接近。要估未來就要看歷史(Google Spreadsheet):


讓我對以上這幅圖的計算解釋一下。因為川河有派息,所以計算每年股東權益的增加時要把股息加回去。假設2000年尾股東權益$10,2001年賺了$2,派息$1,2001年尾股東權益是$11,那股東權益在2011年的增加是((11+1) - 10) / 10 = 20%。在圖的最下兩行,我在假設2005年股東權益是$1的情況下,用上面計的股本回報率看到這個權益的變化("unit value"這個字是我想出來的,有一個正式的term請告知)。最低一行"CAGE of unit value up to 2015"是指如果結算年份是2015年,IRR在之前每年開始計的話是多少。例如在2010年尾開始計的話,到2015年尾IRR是8.55%。就這樣來看,川河保守估計可以未來每年維持8%股東權益增長。

當然,我們也要看一看這個增長可不可以在未來持續。方法是看增長的來源,即收入的來源(這個是把每年年報"consolidated statement of profit or loss"和"consolidated statement of profit or loss and other comprehensive income"數字搬來搬去,為甚麼這樣搬的原因不是那麼多人知,就算給$1000找大師教也學不到,我懶得打原因,你就信我一次好了)(Google Spreadsheet):


可以看到其實川河的收入大部份都是靠聯營公司上海張江微電子(在上海張江做房地產的)。我沒時間對這間聯營公司研究,但基本上可以斷定經營得也不太差,在2016年尾會開始賣上海市奉贀區的一個項目,所以2016和2017的收入會比2015高,估計高一倍以上。

川河的管理層炒股能力不顯著,而且在2015年以前都只披露買的是香港上市公司證券。到2015年年報才開始良心發現披露除長期持有的湯臣集團以外證券的組成部份,你有興趣可以研究一下:


2016年中期財報披露如下:


如之前所說,地產建築業部份絕大部份是九龍倉,其他除了資訊科技和REITs,變化頗大。從往績看,是炒得挺兇狠的,portfolio turnover超大(Google Spreadsheet):


由於每年的財務報表只反映公司資產每年的最後一天,所以川河是有可能在年中長期保持很高的股票倉位來炒,到財報前才套現,但2008公司的炒股虧損不太多,2011年的虧損和現金比較的話也是很少,加上管理層和自己人控股這麼高,沒必要去做這些粉飾工作,所以就算炒股能力不足也不是大問題。

以前一年的待售投資當本金,當年的待售投資收入當回報,可以略估管理層的炒股能力。上落有點大,但成績好像還不錯(Google Spreadsheet):


從行政費用來看,管理層也不是貪心的人。行政費用只佔本公司股東權益0.5%,費用比很多MPF低(Google Spreadsheet):


看來就算管理層就算不是神級經理人,每年增加股東權益或清盤價值8%是可以的,以下可以看到每年增加清盤價值8%的話,IRR是多少(Google Spreadsheet):


有趣的是,雖然現在市價對清盤價值折讓很大,回報長期來說其實只是可以接受,但不是出眾。煙蒂股投資法不是為了收入最大化,而是為了安全

結論


如果從機會成本是盈富基金,即每年回報8%來看,川河現價是可以接受的投資。至於我則比較喜歡回報高一點,有護城河的公司,那是我自己的取向,讀者可以自行決定。

感想


1) 川河是我看過最簡單的年報,十一年股數沒變,資產和收入來源差不多每年一樣,超好比較。建議價值投資初學者可以從川河開始,用我這篇的分析思路也可以應用在其他類似的公司上。

2) 因為好奇心,給我找到這間相對容易分析的公司,實在始料不及,而能夠對一間公司了解,那份滿足感是不錯的。

3) 滿足好奇心的代價不菲,一個週末沒了。對於不是財務自由也不投資港股的我,付出不少。

來源



2016年10月1日星期六

從2014年到2016年九月的總結

這是網誌第一篇的總結,所以長篇一點,暫時預計以後每年年尾才做總結。我的記錄在2015年以前不太完全,所以都是靠記憶,錯漏難免。

我寫下回報的數字不是要跟別人比,而是只有操作沒有結果的話,記錄會不完全,好像沒有重心,只吃餸不吃飯。有一點比較羞愧的是我的股票投資有做槓桿,因為希望快些達到財務自由。

為甚麼由2014年開始寫呢?主要因為2014年以前我的價值投資只做到半桶水,成績好的年份是幸氣,成績差的年份是活該,現在那些錯誤重犯機會太低,寫來沒有意義。在2014年因為重倉XIN時有點怕,開始分散投資,組合感覺上穩定了一點,心定下來,慢慢領略到價值投資的真碲。

2014年以前有多差,可以2013年年底倉位開始說起。以下在列出組合股票的時候,有「重倉」兩字即倉位佔本金10%以上。組合槓桿方面我喜歡用total portfolio / net asset value,即如果10元股票只有6元是本金的話,槓桿是10/6 = 1.67x. 很多時我會說P/E,但其實那個E都不一定是當年或下一年的Earning,而是我一個保守估計公司在穩定時可以做到的owner earnings。因為太複雜,所以那個E怎計出來就不詳述了。回報數字都是稅前回報。

2013年年底組合,桿槓1.67x:
  • Country Style Cooking Restaurant Chain Company (CCSC,又名鄉村基) 重倉
  • CF Industries Holdings Inc (CF)
  • iShares Gold Trust (IAU)
  • Annaly Capital Management (NLY) 重倉
  • Two Harbors Investment Corp (TWO) 重倉
  • Xinyuan Real Estate Company (XIN,又名鑫苑置業) 重倉

很經典的看重股息白痴投資組合一個,在看2014年時會詳述甚麼地方出錯。

買CCSC是因為買的時候公司扣了現金後P/E是10上下,感覺上快餐不會太難做,管理層作風保守,相信慢慢擴張不會是問題。

CF是因為P/E低,公司有股息,有回購,業務是賣nitrogen和其他農肥,感覺上不是太難的行業。

NLY和TWO是因為P/E在10上下,因為是REITs,所以派息很高,而且看不到短期會加息,應該沒有危險。P/B大概是1吧。

XIN的P/B在0.4上下,P/E 5,感覺是超抵。我覺得是因為它是中國房企,外國人不懂。

IAU是用來對沖,因為有槓桿嘛,黃金可以對沖股市下瀉的風險。

2014年...

年初時賣了CCSC和CF。回頭看覺得CCSC這支股票上投資得很幸運。管理層作風保守是沒錯,但能力很差。公司運營上基本是沒賺錢的,每個季度都有藉口,如房價大升引致租金向上,食材和人工脹價使成本上升,McDonald's同KFC醜聞,CCSC給臥㡳記者發現廚房環境差導致聲譽受損顧客流失,等等。其實一切,都是因為管理差,無能。我在年底時買回了一點股票,但虧錢收場,總括來說在這支股票上沒賺沒虧,算是幸運了。

在這年不斷在XIN加倉,這個行動其實不算錯,但那時的心理是想拉抵買入價,抄底的心態,致使倉位過重,高峰時整個組合的50%以上,是組合,不是本金,我是做槓桿的,所以這個倉位真的很重...

TWO和NLY這些mREITs我個人覺得是價值陷阱(這一年也買了CMO)。沒錯,Fed Rate沒有向上,但因為公司上很高的槓桿管理層經常要做對沖,很多時會左一巴右一巴。管理層的薪層跟公司大小有直接關係,所以在市場估值偏低時不會作出回購的正確決定,在這些公司上是賺了股息,虧了差價。

在這年不但買多了一點IAU,還買入一些short ETF做對沖,這些都是白痴的決定,因為對沖費用太高,我自己股票的價格也不太跟大市走,對沖的作用其實很微。反而因為買了這些ETF,槓桿過高,心理上壓力大,很多時作不應賣股票的時候賣了...

買入NOAH。這間公司的管理層給我的感覺很踏實,很適合做財富管理,而且在股價低微時大膽回購。這個買入算是正確的決定。

買入CHIX,因為我沒時間研究中國哪一間銀行較好,但知道總體來說是低估,就一籃子買回來。CHIX有長江,所以我也幾喜歡它。

買入了YNDX和QIWI,原因是它們在俄羅斯的科技領域上數一數二,QIWI有點像中國的支付寶,好像很有前途。

買了很多ASPS和OCN,這算是今年最虧錢的交易。我沒想到這些mortgage servicing公司在政府的規管前可以那麼的不撼一擊,但到現在2016年時我也不太清楚我那時的決定是不幸還是技術性問題。它們的business其實是不太難的,違規的事情外人根本看不到。想想2015年Chipotle的食物中毒,2016年Wells Fargo假戶口事件,連公認的好公司也會出亂子,所以可能我買ASPS和OCN是不幸事件...

這年一個嚴重的錯誤是買了ChinaCache International Holdings (CCIH),中文是藍訊科技。我以為它有像美國Akamai的壟斷能力,和網宿可以做雙寡頭。後來發現我誤讀了它的護城河,阿里爸爸和其它一些大公司基本上可以自己做CDN,不會做藍訊或網宿的客人。我對這行的掌握太差,雖然虧的錢不多,但錯誤很大。

在這年的後期多了預計油價反彈上升的佈局,如RBL和CEO,虧錢不在話下,因為油價而買它們是一敗筆,始終公司不可以控制的因素太多,就算公司做得多好,也很難突圍之出。

2014年年尾,槓桿1.9x,年回報-39.24,同期SPY +13.47%,大虧主要來自重倉的XIN。錯誤總結如下:
  • 做了不應該做的對沖,如IAU,RWM
  • 錯估護城河,尤其科技公司如CCIH,SFUN
  • 沒看清管理層薪酬和股東利益上的沖突,如那些mREITs: NLY, TWO, CYS, DX, CMO
  • 錯估了公司高槓桿的問題,如mREITs
  • 對成績差的公司過份樂觀,如CCSC
  • 這年交易做得太多,沒用足夠的時間了解公司。
  • 沒考慮到公司控制不了的因素太多,管理層不夠好的話很難令公司穩定發展,這個錯誤在一些跟油價有關的公司展現了出來。

這年做得最好的是開始了解自己作為業餘投資者的不足,懂得了要用分散投資來減輕錯誤的損害。

年底組合:
AIG
AMZN
ASPS
BABA
BAC
BBD
BIDU
BRK-B
CCIH
CCM
CEO
CSCO
CSTE
CVX
EBAY
HSBC
IBM
INFA
ITUB
KANG
MKL
NOAH 重倉
OCN
QCOM
QIWI
SFUN
TEDU
TROW
V
XIN 重倉
YNDX
YY
CHIX
CHNB
RBL
TAO

2015年

整年繼續加倉XIN...

沒學到上年mREITs的錯誤,買了MTGE。

在OCN和ASPS的失誤上認識到了一間叫HLSS的公司,在這間公司上賺的錢蓋過了OCN和ASPS上虧的錢,也因HLSS被收購的緣故認識了NRZ,成為重倉股。我在這間公司上下了不少功夫,完全弄清它是怎樣賺錢。

在KORS上摔了一交。手袋品牌affordable luxury的護城河太弱,錯估了。

在2015/03/12感受到了危機。因為用孖展的緣故賣了不少股票,把一部份錢轉去XIN。

這年不斷買入幾支低估的REITs (不是mREITs),為這年的回報埋下了伏筆。不是全買對,但總括來說方向沒錯:IRT, NYRT, ARCP, MPW, EPR, GOV, WPC, OHI, SNH, CSG, GPT,DLR, STAG, LTC, CCP, WPG, CLDT, SNR, HT, APLE

在KMI上犯了沒看清楚現金流和槓桿問題的錯誤。雖然公司有相當的護城河,如economy of scale和high switching cost,但槓桿是個大問題。沒看清楚現金流也導致估價錯誤。

在2015/08/24終於嘗到了用margin的惡果。在這年我忍不了手,槓桿越做越高,更因為高估了中概股私有化對股價的承託,竟然在QIHU的私有化上虧了錢。今天好像是因為中國崩盤了吧,我的組合大跌被逼賤價賣了不少股,如ACE, BBD, CSG, NOAH, OCN, QIHU, UTG, ASPS, UNH。把一部份錢轉了去IRT。雖然後來結果是沒想像的差,但這天實在兇險,用槓桿要有更高的風險意識。

2015年年尾,槓桿1.72x,回報+18.33%,SPY+1.23%,回報主要來自REITs。總結錯誤:
  • 自己的槓桿太高(可惜為了盡快財務自由,這個風險我要冒一下)
  • 對公司的槓桿掉以輕心,如KMI
  • 低估了要不斷在市場融資的公司的風險,如KMI。留意的是REITs雖然要靠市場融資來增長,但在金融市場不境氣的時候還可以有相當盈利,所以其實公司的本質不會因金融市場造成永久損害。
  • 高估了奢侈品牌的護城河,如KORS
  • 沒在油公司上得到教訓,買入了commodity公司BBL,低估了profit squeeze。

年底組合:
AAPL
APLE
AXP
BABA
BBD
BBL
BNS
BRK-B
CCP
CEO
CLDT
CVX
CXW
DLR
DOC
EPR
EXC
FAST
GOOG 重倉
GOV
GSK
HSBC
HT
IBM
INTC
IRT 重倉
ITUB
JNJ
LTC
LXP
MPW
NRZ 重倉
OHI
PG
QCOM
RMR
SNDK
SNH
SNR
STAG
UNP
VER
WBK
WFM
WMT
WPC
WPG
XIN 重倉
CHIX

2016年

這年比較正確的是在Brexit期間不斷加倉HSBC,回報不是特別高,但態度正確。在上半年不斷加倉IRT的決定也做得非常漂亮,因為IRT是出租apartment,有很穩定的現金流,在P/E 10以下是很抵買的。

放膽了買有護城河的成長股,還不怕股價脹高也繼續買,因為公司的基本面有跟上,如BABA, FB, JD。XIN不是成長股,但我也有在業績變好時,就算股價上升了不少也「高追」。操作上應該算是做對的,因為價值高了,價錢高一點也應該,不過要時間去驗證,看看我對那個價值是不是過於樂觀,給一時的好業績沖昏頭腦。

上年買的CXW在今年年初賣了。沒賺股價,賺了利息。回頭看來這個是技術加幸運,雖然是小買賣,但值得一提。我有個壞習慣是股票上的研究通常是買了一小部份倉位才比較認真做的,在這點上跟Markel的Thomas Gayner挺相似的。我在買了CXW不久後買了一本關於私營監倉的書Punishment for Sale: Private Prisons, Big Business, and the Incarceration Binge,裡面提到私營監倉其實未必真的比公營監倉省錢,所以持有了幾個月就賣了它。

在年中到九月期間買了不少WPG和CBL。他們是B Mall REITs,即次一等零售商場的業主。市場對美國零售市場很悲觀,但我覺得因為供應少,而實體商店會是轉形而不是消失,覺得P/E 5-7的它們實在太便宜。加上高派息,它們是低風險高回報的股票。

九月時做了個買SolarCity (SCTY)的錯誤。我覺得Tesla是很有前途的公司,因為Elon Musk能力很高,很有遠見,而運營上的小問題應該是可以慢慣解決的。我計了一下覺得Tesla在$200以下是值得買的,但那時Tesla股價沒那麼低,我選了將會給Tesla收購的SolarCity。平均價$19上下,最後在$17上下忍不住賣了,虧了十多%。賣的原因是我對收購失去信心。雖然我覺得收購成功的機會大,但失敗的機會也不少,而SolarCity給收購失敗的話公司是很難做下去的,所以我不想冒險去拼勝算沒有90%以上的投資。其實在買的時候就應該要把收購成功的機會看清楚,頭腦不太清𥇦就去買不是明智的。

這年收割了很多REITs,雖然要付的資本增值稅不輕,但它們不太便宜,我把很多持有夠一年的REITs股票賣了,因為夠一年的話可以付較低的「長期資本增值稅」(long-term capital gain tax)。最漂亮的應該是九月平均價$10多一點賣出超過一半的IRT。那時的想法是IRT保守估計值$8,進取一點的話$9-$10也可以,所以在衡量輕重下月中開始減持,到宣佈internalization當日果斷賣出所有持有夠一年的股數,現在2016/09/30來看算是做對了。

在八九月時間開始買入了因為受到Hillary威脅的CXW,大概平均價$15多一點。我的意見是政府行動很慢,而且私人監獄問題存在很多爭論的地方,美國政府,尤其州政府財政緊拙,很難把私人監獄代替。$15的價錢大概是今年P/E 6,保守估計是P/E 9,加上高派息,我覺得是一支不確定性高但風險低的股票。

這年間由於我持續有槓桿,加上組合足夠分散,又有了用short ETF做對沖的念頭,開始慢慢入了RWM。

2016九月月底,槓桿1.86(實際上是170% long 16% short),回報大概+60%,主要是來自XIN、GOOG,HSBC,和equity REITs,同期SPY+7.79%。錯誤主要是:
  • 公司的生意模式沒有看得夠透徹,如CXW
  • 不夠冷靜,買scty是做錯了決定,心存僥倖。

組合(因為是現在持股,略說一下持有原因):

AHT
很便宜P/E 5以下,看市價計淨資產應該是現價的兩倍。市場對hotel REITs的不看好和這公司的高槓桿對它的股價持續低位。我覺得槓桿高不是太大的問題,因為那些按謁是non-recourse,而且現在低息環境,酒店還是可以賣到好價錢的。這算是高風險高回報股。

AMZN
超級護城河,可惜倉位很小。懶得跟它估值,打算長期持有。

ASPS
這個和RESI算是一對的來買。ASPS現金流很充足,照management的計法P/E是5-6,但那個E有向下的風險。RESI是ASPS的大客,P/B很低,0.6上下,我覺得ASPS的顧客流失RESI應該可以補上一點。

BABA
有強勁護城河,$100以下買不貴。打算長期持有。

BAC
少少護城河,現價是少少便宜。加息週期應該收益會增加。

BNS
加拿大銀行,現價是不便宜也不貴。

CBL
B Mall REIT,即次一等零售商場的業主。市場對美國零售市場很悲觀,但我覺得因為供應少,而實體商店會是轉形而不是消失,覺得P/E 5-7的它實在太便宜。加上高派息,是低風險高回報的股票。

CCP
簡單便宜的health care reit,P/E大概是11

CHIX
一堆低估的內銀股。不確定性高,但低風險。

CLDT
市場對hotel REITs的不看好導致股價不振。低風險不錯回報的公司。

CSTE
賣石英廚房枱的公司,有niche,回報和風險合理的公司。

CXW
Hillary在選舉的演講對私人監獄的唾棄引致股價下跌,如之前所說,應該是低風險不確定性高的股票。

FB
超級社交護城河,公司culture強勁,現價是高風險高回報公司的股票。長期持有。

GOOG 重倉
因緣際會所以重倉。無人不識,沒有甚麼好說,長期持有。

GOV
便宜政府物業REIT,估計在持有夠一年後會賣。雖然價格不貴,但現在高槓桿的我不需要這種股票。

HSBC 重倉
環球業務造就了一點護城河,不過增長低,低風險一般回報。

HT
市場對hotel REITs的不看好導致股價不振,算理層出眾。低風險不錯回報的公司。有機會長期持有。

IRT
估計在持有夠一年後會賣,想付較低的稅。現價回報不是太高。

ITUB
便宜巴西最大私人銀行,有點護城河,一般風險一般回報的公司。

JD
抄了Amazon的生意模式,用更強的執行力令阿里爸爸也受壓,高風險高回報。

JPM
優質銀行,低風險一般回報。

LADR
mREITs之中屬於管理層跟股東利益沖突較少。公司很注重風險,槓桿不太高,加息的話賺錢更多,低風險一般回報。

LFC
看保險公司内含價值的話,股價很低,不過始終很難看透保險公司的持續盈利能力。低風險,不確定性高。

MPW
簡單hospital REIT,持有夠一年應該會賣,但是不肯定,因為它的成長不錯,低風險一般回報。

NRZ 重倉
為mortgage services提供資金的公司,加息的話賺錢更多。管理層很聰明,雖然有一點和股東利益有沖突,令公司沒有掌握賤價回購的機會,反而賤價賣股去擴張。暫時來看還不覺得管理層不理股東生死,因為CEO幾個月前大手買入股票,要看多一兩個quarter才可以斷定管理層是不是品行有差。現時股價是一般風險不錯回報。

NYCB
超穩銀行,但沒甚麼增長,好處是加息的話收入會增加。低風險低回報。

OZRK
超進取銀行,頻頻賣股收購,但幾年前大師François Rochon買入了這間銀行,回報相當可觀。我覺得這間銀行也算是靠譜的,但靠收購的增長有點不穩定性,只持有小倉。

PSX
股價算是便宜。基本上是可以肯定在不久的將來會給巴菲特收購。

RESI
看ASPS

RWM 重倉
因為現在我的組合足夠分散,用short市場的ETF做對沖可以有效減少我高槓桿的市場風險。我多是在市場新高時加倉的。

SNR
簡單health care REIT,持有夠一年應該會賣。現價是合理。

SRG
跟巴菲特,Mohnish Pabrai,和Berkowitz Bruce買,主要是賭從Sears那拿回地方再用高價租出去,估值靠譜,但不確定性高。我覺得它是一般風險不確性高的股票。

TEVA
Generics的王者。不肯定股價為甚麼持續受壓,我覺得是低風險,不錯回報的股票。

WBK
簡單澳洲銀行,低風險,一般回報。

WPG 重倉
持有的原因看CBL。倉位較大是因為之前有機會被收購,所以積極加了點倉。後來收購沒有,股價也沒跌回去,有點幸運。

XIN 重倉
超級便宜股,P/B 0.5,P/E 6,股息約6%。本來覺得公司是不錯,但最近覺得管理層常常犯低級錯誤,例如太高價買地,或賣空樓違規,覺得應該是一般風險,高回報的半煙屁股。

網誌「好奇投資」的開張致辭

我本身的興趣是投資,而投資產品主要是股票。因為各種原因,投資的股票都是在美國上市的公司,或是ADR。本來這個網誌是想以後有時間研究香港上市公司時才開的,但現在想有個地方記錄一下自己的投資心態,忍不住就開始了。

我是屬於那種看公司未來的價值投資,即看公司在未來日子製造的價值,而較少注重公司現在資產負債表上有甚麼價值。這種投資方法較不易踩地雷,持有的公司也「見得下人」,可以較懶的去打理,而且少賣出,省回資本增值稅。

由於我有full-time job的關係,個股研究沒有做得很深,大部份的投資都是先看分別人分析,然後看公司最近的季報,earning call transcripts,看一看年報,做估值。既然不能對個別股票做太多的研究,信心不會太大,所以投資得算是比較分散。

一直以來都沒有時間把資料整理好做一份見得人的研報,但最近心血來潮開始用英文寫研究,方便遲些跟外國人交流。由於那個網誌用的是自己真實身份,所以不方便在這裡分享。我現在開始了嘗試寫書,大概會在半年至一年後完成,到時有機會再在這裡連同那個網誌一起公開。

至於這個「好奇投資」網誌,在短期來看主要是記錄一下自己的持股,間中說一下個別股票的買入或賣出原因,也會寫一下自己犯了甚麼錯誤。網誌的更新不會很頻密,也不會追蹤交易,算是隨筆那種。雖然我對價值投資有頗多的心得,但投資知識其實是一環接一環,以網誌形式分開一篇一篇寫的話很易誤導人,或意思不完整,所以這個網誌暫時不會寫價值投資的大道理,反而更多的是記錄一些實際操作上的問題。價值投資的知識其實在書本上都可以自學到,而我也傾向以後用寫書的形式去分享。

另外,我做了一個Q&A頁面,放一些有機會對其他人有幫助的訊息,讀者可以看看。

為甚麼這個網誌叫「好奇投資」呢?如果有讀過Poor Charlie's Almanack或網上看過Charlie Munger的二十五種認知偏差(25 cognitive biases),會知道Charlie Munger覺得人在做投資時心理上會有很多偏差。奇怪的是在他描述第六種偏差—好奇心—的時候,並沒有說這個「偏差」有甚麼壞處,反而說好奇心可以用來克服其他的偏差。回看我的人生,確實覺得自己比其他人有更多的好奇心,而因為這顆好奇心,看事物時往往多了一些別人沒有的想法。在投資上,好奇心使我更積極的去看一些不合理的地方,或會多想一些大家認同的地方有沒有潛在問題。我不認為自己的看法都是正確,但產生更多的看法,對事情的真相是百利而無一害。有好奇心才看得真,價值投資很多時都要抽離大眾的意見,所以我相信好奇心在價值投資的路上,有舉足輕重的分量。